De Januskop van inkoop eigen aandelen (3)

Een veel gebruikte reden voor aandeleninkoop is ‘waardecreatie’. Echter, daadwerkelijke waarde wordt gecreëerd aan de linkerzijde van de balans – namelijk door met de assets (inclusief kasmiddelen) en activiteiten van de onderneming positieve kasstromen te genereren. Waarde creëren met de passivakant is ‘boekhouden’. Het kan het rendement op eigen vermogen verhogen, evenals de winst per aandeel. Echter, dat zegt niets over de hoogte van de toekomstige kasinstroom. Het verandert het risicoprofiel van de onderneming, zeker als er leningen zijn aangegaan voor de inkoop. Het tast de kapitaalbuffers aan, maar vergroot vooral het risico is dat bij herfinanciering de rentetarieven fors hoger zullen liggen. Het beperkt dan sterk de financieringsmogelijkheden tot groei.

Toch zit er nog een andere – meer positieve – kant aan de inkoop van eigen aandelen. Immers, er blijkt dat ca. 95% van de middelen die terugvloeien naar aandeelhouders worden geherinvesteerd in aandelen van andere beursgenoteerde bedrijven. En vanuit de neiging tot het genereren van rendement is dat ook niet verwonderlijk.

Om dat proces te laten werken is er een toestroom nodig van te verhandelen aandelen, bijvoorbeeld van bestaande beursgenoteerde bedrijven die nieuwe aandelen uitgeven voor groei (dat gebeurt te weinig) of van private bedrijven die een beursgang zoeken.

In de woorden van Richard A. Booth, Villanova University and ECGI: ‘Moreover, this process results in a chain reaction of sales and purchases by investors that has the effect of multiplying the taxes paid. So it is quite wrong to assert either that stock buybacks avoid taxes or that they result in more consumption by already wealthy stockholders. Rather, the process effectively delegates the question of where to reinvest the money to investors collectively – the market – and away from the companies that generate the return (which companies would undoubtedly tend to reinvest mechanically in their own lines of business). Indeed, it borders on miraculous that the system has evolved to induce management of the largest corporations to distribute almost all of the profits they generate rather than to retain them as was the practice as recently as the early 1980s.’

Immers, de terechte angst bestaat dat bedrijven anders geld gaan uitgeven aan niet-noodzakelijk en doorgaans onderpresterende acquisities, of op een berg cash blijven zetten zonder duidelijke reden of noodzaak.

De kapitaalmarkt verlangt realisatie van (kasstroom) potentie: ‘hidden value’ – vanuit immateriële activa, nieuwe concepten, reële disrupties, hoge interne rendementseisen (ambitie), absolute outperformance. Kortom: economische waardecreatie die stevig uitstijgt boven de cost of capital. Uiteindelijk is dat de beste beschermingsconstructie tegen ongewenste toenaderingspogingen. En niet het rigide en risicoloze rondpompen van wat extra procenten dividend, of het visieloos inkopen van eigen aandelen.

Door Leo van de Voort. Hij is bestuursadviseur bij Fuel for Living Strategies, voormalig directeur corporate finance Kempen & Co en auteur van het boek Vensters op waarde.