De crisis op de hypotheekmarkt in de VS heeft onvermijdelijk gevolgen voor de manier waarop banken met kredietverstrekking omgaan. Het directe gevolg is uiteraard tariefverhoging. Daarnaast zullen geleidelijk ook de voorwaarden steeds verder worden aangescherpt. Tegelijkertijd zal de invloed van Basel II steeds duidelijker merkbaar worden. Voor ondernemingen aanleiding genoeg om serieus naar alternatieve financieringsvormen te gaan kijken.

De huidige kredietcrisis doet de financiële wereld op zijn grondvesten schudden. Veel analisten hebben al vaak gewaarschuwd voor de gevaren van risicovolle financieringen. Nu het instorten van slechts één financieringsvorm zo’n grote en wereldwijd voelbare impact heeft, nemen de onzekerheid en de angst toe. Is dit de opmaat voor nog meer crises en betekent dat het definitieve einde van de mogelijkheid om relatief eenvoudig aan vreemd kapitaal te komen?

In dit betoog zal ik proberen duidelijk te maken dat het snel en flexibel financieren van werkkapitaal nog steeds heel goed mogelijk is en zal blijven, zolang de waarde van de onderpanden continu verifieerbaar is. Dat betekent dat ondernemingen zich moeten bezinnen op financieringsvormen waarbij solide bedrijfszekerheden als onderpand kunnen dienen. CFO’s kunnen daarbij profiteren van de gevolgen die Basel II voor banken zal hebben.


CREDIT CRUNCH
De hypotheekcrisis in Amerika heeft in elk geval één zekerheid opgeleverd: er is meer dan ooit behoefte aan een betere beoordeling van de risico’s bij het verstrekken van leningen en aan meer transparantie in de geldstromen.

Dat de subprime hypotheken werden verstrekt aan huiseigenaren met een lage kredietwaardigheid was op zich al uitermate riskant, maar het onderling doorverkopen – ook aan Europese banken – van risicovolle hypotheekbundels is pas echt hachelijk gebleken.

Dat het zover kon komen, heeft vooral te maken met het feit dat financiële instellingen in Amerika te veel oog hadden voor hun eigen, hoog opgeschroefde rendementsdoelstellingen en te weinig voor de risico’s die daarmee gepaard gaan.

Op een florerende kapitaalmarkt waar alleen maar meer (vooral buitenlands) geld leek bij te komen, werden er onder het motto ‘het gaat goed zolang het goed gaat’ steeds meer en steeds grotere risico’s genomen. Nu het op de Amerikaanse huizenmarkt duidelijk niet goed gaat, doet de vraag zich voor op hoeveel andere gebieden er sprake is van bad loans.

Met andere woorden, is de huidige kredietcrisis maar het topje van de ijsberg en staat de financiële wereld een reeks nog veel grotere crises te wachten? Susan Chandler, staff reporter van de Chicago Tribune, stelt in haar artikel van 26 augustus dat de VS en de rest van de wereld binnenkort een tweede credit crunch te wachten staat als gevolg van de oplopende schulden door het ongebreidelde gebruik van creditcards.

Ook in Nederland lijken de gevolgen van de kredietcrisis niet uit te blijven. Bij veel banken zit de schrik er flink in en vindt er een zogeheten ‘heroriëntatie op de risicoperceptie’ plaats. Concreet leidt dat tot een terughoudende positie ten aanzien van nieuwe financieringen tot en met de aankondiging dat de tarieven omhoog zullen gaan.

Dat is het gevolg van één symptoom van een mogelijk doemscenario, waarin de geldstromen op de kredietmarkt ‘zomaar’ kunnen droogvallen. Aangezien het bestaan van kredietmarkten gebaseerd is op het onderlinge vertrouwen dat het wel goed zit met de onderliggende waarden die leningen überhaupt mogelijk maken, is er kennelijk maar weinig voor nodig om dat
vertrouwen te ondermijnen.

Het aanbrengen van meer transparantie kan dat vertrouwen structureel versterken en panieksituaties voorkomen. Om het tij te keren is echter een fundamenteel andere kijk op financieringen nodig. Daar ligt een taak voor de CFO’s van ambitieuze ondernemingen, die door meer kennis te vergaren over alternatieve financieringsmogelijkheden hun banken kunnen dwingen de bakens te verzetten.

Een prijsbewuste CFO hoeft zich namelijk helemaal niet neer te leggen bij de aankondiging van zijn bank dat de tarieven omhoog zullen gaan. Hij kan die tarieven ook ter discussie stellen door bewuster om te gaan met zijn eigen bedrijfszekerheden en die als onderhandelingsinstrument in de strijd gooien.


ALTERNATIEF
In het brede scala van alternatieve financieringsvormen is ‘asset based lending’ (ABL) bepaald niet de minste. In de VS en Groot-Brittannië is ABL al lang gemeengoed, omdat het voor een groot aantal ondernemingen een volwaardige manier is om in specifieke situaties redelijk snel financieringen rond te krijgen.

Dat geldt niet alleen voor het middensegment, maar ook voor grote en gereputeerde ondernemingen. ABL is direct gekoppeld aan de activa van een onderneming. De financiering vindt dus plaats vanuit de assets met de debiteuren als kern en met een mogelijke uitbreiding naar de voorraden, de inventaris en het onroerend goed.

Een essentieel aspect van ABL is dat de financier zich op basis van een constante informatiestroom vrijwel dagelijks op de hoogte houdt van de ontwikkeling van de onderliggende waarde van de assets. Mede als gevolg daarvan kunnen enkele stringente financiële convenanten die in traditionele financieringsvormen door reguliere banken
worden toegepast, komen te vervallen of minder strak worden afgesproken.

Daarnaast financiert een bank slechts beperkt op assets: meestal 50 tot 70 procent op debiteuren en 30 procent op voorraden. Met ABL kan 85 tot 90 procent op debiteuren en 70 procent op voorraden worden gefinancierd. Overigens worden ‘traditionele’ bancaire oplossingen daarmee niet gediskwalificeerd:

steeds meer banken werken juist samen met asset based lenders om gezamenlijk op maat gemaakte oplossingen aan te bieden. ABL is met name interessant voor bedrijven die zich in
een specifieke fase van de levenscyclus bevinden. Te denken valt hierbij aan snelle groei, leveraged deals door venture capitalists, management buy-outs, management buy-ins, turnaround situaties et cetera.

Mocht de kredietcrisis voor banken op dit moment nog niet voldoende aanleiding zijn om kritischer naar kredietverstrekkingen te gaan kijken, dan is de invloed van Basel II onmiskenbaar. Onder Basel II worden banken immers verplicht de risico’s van financieringen in kaart te brengen. Het gevolg daarvan zou moeten zijn dat een onderneming met een bank ‘meekijkt’ op het moment dat die risico’s worden berekend.

Daarmee wordt niet alleen de transparantie ten aanzien van het reilen en zeilen van de bank verbeterd, maar kan een onderneming ook scherper onderhandelen over de tarifering en de voorwaarden van een financiering. In het geval van ABL is de kredietstelling voor een belangrijk deel afhankelijk van de bedrijfszekerheden die de kredietnemer kan bieden.

Als de financier verwacht dat via die zekerheden het krediet volledig kan worden terugbetaald, hoeft hij minder kapitaal voor dat krediet te reserveren. Dat heeft een gunstige invloed op het tarief van de financiering, dat dus in sterke mate wordt bepaald door de combinatie van de (waarde van de) zekerheden en de kredietrating op basis van de aan Basel II gerelateerde modellen.

De onderneming kan dus zelf grote invloed uitoefenen op de kosten en voorwaarden van zijn financiering. Als een onderneming beschikt over waardevolle assets in de vorm van bijvoorbeeld een goede debiteurenportefeuille, kunnen die als onderpand dienen voor de financiering.

Wordt daarnaast een solide bedrijfsvoering aangetoond en is er sprake van een bewust en doeltreffend gehanteerd risicomanagement, dan zal dat een gunstige invloed hebben op de
rating en dus ook op de tarieven.


STABILITEIT
In relatie tot de huidige en wellicht nog komende credit crunch(es) kunnen CFO’s via een alternatieve financieringsvorm als ABL dus wel degelijk het gepercipieerde risicoprofiel verlagen en daardoor minder bevattelijk worden voor negatieve marktsentimenten.

Het behoeft geen nader betoog dat gevaren voor de continuïteit van de onderneming en/ of de uitvoering van ambitieuze toekomstplannen daarmee kunnen worden voorkomen. Ondernemingen met een kwalitatief goed onderpand en een gezonde bedrijfsvoering doen er verstandig aan om actief te zoeken naar een kredietverstrekker die gespecialiseerd is in alternatieve financieringsvormen.

Dat bevordert de dynamiek in de markt en daardoor zullen de tarieven zich alleen al door de toegenomen concurrentie gunstiger ontwikkelen. Banken worden vervolgens gestimuleerd om hun kredietscoremodellen te verfijnen, waarmee ze beter onderscheid kunnen maken tussen ‘goede’ en ‘slechte’ kredieten.

Gevolg daarvan is dat de tarieven kunnen worden aangepast aan de kwaliteit van de kredieten: meer opslag voor ‘slechtere’ kredieten en minder opslag voor ‘betere’ kredieten. Prijs- en marktbewuste CFO’s kunnen gaandeweg steeds meer invloed uitoefenen op de kwaliteit, de prijs en de stabiliteit van kredietverstrekkingen in een mogelijk steeds instabielere financiële markt.

Dat is een fundamenteel ander uitgangspunt dan in de meeste gevallen nu nog gebruikelijk is in de relatie tussen (grote) ondernemingen en hun banken. In de praktijk blijkt dat het bij ABL en andere alternatieve financieringsvormen vooral aankomt op het vormen van een vertrouwensbasis tussen de onderneming en een gespecialiseerde kredietverstrekker.

Daarbij is het zaak om eventuele vooroordelen ten aanzien van een fenomeen als debiteuren- financiering snel overboord te zetten. Bij veel CFO’s lopen nu eenmaal – de eerlijkheid gebiedt het te zeggen – nog steeds de rillingen over de rug bij de gedachte dat op debiteuren
en andere assets kan worden gefinancierd.

Dit is echter gebaseerd op de inmiddels achterhaalde, doch bij velen hardnekkige perceptie dat debiteurenfinanciers lenders of last resort zijn, die uitsluitend opereren ten behoeve van slecht presterende of op de rand van de financiële afgrond verkerende ondernemingen.

In de VS en Engeland is ABL echter al lang een geaccepteerde vorm van financiering, die ook door grote ondernemingen als een aantrekkelijk alternatief wordt gezien om bijvoorbeeld snelle groei of overnames te bekostigen. De angst dat handelspartners in het geval van debiteurenfinanciering zullen afhaken, is eveneens ongegrond: ABL vindt in verreweg de meeste gevallen plaats op non notified-basis.


VINGER AAN DE POLS
De in Nederland nog vrij jonge praktijk leert dat een asset based lender niet alleen hoger kan en wil financieren, maar ook een meerwaarde biedt die de meeste andere kredietverstrekkers niet in huis hebben. Het werd al eerder aangestipt: er vindt een sterke monitoring van de assets plaats.

Met behulp van geavanceerde informatiesystemen kan de asset based lender dagelijks de vinger aan de pols houden. Uiteraard is dit in het belang van de asset based lender, die daarmee zijn eigen kans op verlies beperkt, maar het biedt ook grote voordelen aan de lenende partij.

De CFO heeft immers meer en vaker dan ooit zicht op de status van de assets van de onderneming. Dat hij bovendien zaken doet met een partij die zich uitermate flexibel opstelt en niet zenuwachtig wordt als de financiële resultaten bijvoorbeeld na een overname tijdelijk enigszins tegenvallen, is een niet onbelangrijke bijkomstigheid (zie figuur).

Zolang de ontwikkeling van de onderliggende assets gunstig is, gaat de asset based lender – in tegenstelling tot een reguliere bank – meer uit van die omstandigheid dan van de ontwikkeling van de financials. Bij de initiële beoordeling van een kredietverstrekking baseert een reguliere bank zich doorgaans op managementrapportages en op de ondernemingsprestaties in het verleden.

Een asset based lender gaat bij de initiële beoordeling van een kredietverstrekking voor een belangrijk deel óók uit van de toekomstige prestaties en de groeiambities van de onderneming en staaft die beoordeling aan de dagelijkse waardeontwikkeling van de assets.

Ook hiervoor geldt weer dat een CFO daar zelf grote invloed op kan uitoefenen. Hij kan immers om te beginnen een adequate inschatting maken van de waarde die het onderpand voor de asset based lender zou kunnen vertegenwoordigen.

De huidige kredietcrisis zou in combinatie met Basel II voor CFO’s van ambitieuze ondernemingen aanleiding kunnen zijn om snel een oriënterend gesprek aan te gaan met een specialist op het gebied van alternatieve financieringsvormen.

Het inzetten van bedrijfszekerheden kan een positieve invloed hebben op de onderhandelingen over de tarieven en de voorwaarden van een financiering. Voor ondernemingen die op korte termijn behoefte hebben aan een alternatieve of aanvullende financiering van werkkapitaal is ABL een uitstekende mogelijkheid.

De asset based lender is concurrerend ten opzichte van andere aanbieders van investeringskapitaal, omdat hij op zeer regelmatige basis kan beschikken over actuele en cruciale informatie over de omzet, de voorraden, de stand van zaken rond debiteuren en alle andere assets. Daarnaast is hij voor banken steeds vaker een gewaardeerde partner als verschaffer van alternatieve financiering ter aanvulling van traditionele bancaire oplossingen. IFN Finance in Rotterdam neemt op het gebied van ABL een pioniersfunctie in.


Vier vooroordelen over asset based lending en hoe ze kunnen worden ontzenuwd

1. ABL is er alleen voor financieel ongezonde bedrijven
Een van de hardnekkigste vooroordelen is dat alleen bedrijven die er financieel slecht voor staan aankloppen bij een asset based lender, omdat ze nergens meer een ‘ongedekte’ financiering kunnen krijgen.

Ooit mag dat misschien zo geweest zijn, maar dat was in een tijd dat de bank de enige serieuze partij was waar je voor een financiering terecht kon. ABL vindt per definitie plaats vanuit assets en is daarom bij uitstek geschikt voor gezonde bedrijven.

2. Bij ABL wordt uitsluitend gekeken naar de liquidatiewaarde
De basis van ABL wordt gevormd door de debiteuren, maar ook de voorraden, de inventaris en andere assets kunnen een rol spelen. De liquidatiewaarde is wel belangrijk, maar is niet het voornaamste aandachtspunt.

Een andere belangrijke factor is de kwaliteit van het management. Dat geldt zeker als het om overnames of fusies gaat, maar ook in het algemeen is dat van essentieel belang voor het verstrekken van de financiering. Het derde aandachtspunt wordt gevormd door de financials.

Met de combinatie van die drie aspecten, waarbij diep in de bedrijfsprocessen wordt gedoken, kan een asset based lender uitstekend beoordelen hoe groot de kans van slagen bij een financiering is.

3. Bij ABL ben je geen baas meer in je eigen onderneming
Een asset based lender wil graag op de hoogte blijven van het reilen en zeilen van de onderneming die hij financiert en duikt daarom behoorlijk diep in de bedrijfsprocessen.
Daar staat tegenover dat een goed management vooral baat heeft bij een partij die op grond van betrouwbare analyses regelmatig de gezondheid van een onderneming in de gaten houdt.

De rol die de asset based lender als onafhankelijke derde vervult, kan ook van belang zijn voor een venture capitalist, die nu vaak alleen door middel van (vaak niet al te frequente) managementrapportages op de hoogte wordt gehouden van de ontwikkeling van zijn investering.

4. ABL is veel duurder dan gewone financieringen
Ten opzichte van werkkapitaalfinanciering van een bank zijn de rentetarieven over het algemeen gelijk, maar de commissies liggen inderdaad soms hoger. Een bank financiert echter beperkt op assets: in de praktijk meestal niet meer dan 50-70 procent op debiteuren en 30 procent op voorraden, terwijl een asset based lender tot wel 85-90 procent van de debiteuren en 70 procent van de voorraden kan en wil financieren.

Dat betekent bijvoorbeeld dat een venture capitalist bij een management buy-out veel minder eigen vermogen hoeft in te brengen, waardoor het te verwachten rendement voor hem veel groter is dan bij een bancaire oplossing.


MIKE ROTH is Director Corporate Business Solutions bij IFN Finance B.V. in Rotterdam, 100% dochter van ABN AMRO