De financieringskosten van vastgoed zijn voor veel organisaties fors. Een alternatieve financieringsvorm kan wellicht veel rentelasten besparen. Zoals de commercial mortgage backed securities.

Nieuwe financieringsmethodieken voor vastgoedfinanciering blijven onbenut in Nederland. De financiering van vastgoed gebeurt in Nederland te vaak op basis van eenvoudige, niet gesecuritiseerde bankleningen. Dit is het gevolg van het ontbreken van een zorgvuldig, wetenschappelijk onderbouwd renterisicobeleid.

De rentelasten van dergelijke leningen zijn hoger dan bijvoorbeeld een CMBS (commercial mortgage backed securities). Deze financieringsmethodiek, op basis van de uitgifte van obligaties gesecuritiseerd via hypothecaire leningen, biedt de mogelijkheid om vastgoed op een aantrekkelijke manier te financieren. Door deze financieringsmethodiek te combineren met een reguliere, bancaire financiering en een adequaat hedgingsbeleid, wordt vastgoed goedkoper en met beperkte (rente)risico's gefinancierd.

Deze hybride financieringsmethodiek biedt organisaties veel perspectief. Door het combineren van verschillende financieringsmethodieken kunnen de financieringskosten tot een minimum worden beperkt en worden de financieringsrisico's aanzienlijk verlaagd.

Renteontwikkeling: eerst beleid, dan instrumenten
De eerste vraag is welke invloed de renteontwikkeling heeft op de business van de onderneming. Bij vastgoed is dan de correlatie tussen de looptijd van de contracten en de indexering daarvan, met de renteschommelingen in de markt belangrijk.

Hiervoor kan men een ALM-studie uit laten voeren. Op basis van de uitkomsten van de studie, kan een keuze worden gemaakt voor het renterisicobeleid zelf. Bijvoorbeeld een behoudende, gemiddelde of opportunistische koers. Daarna volgt de vraag welke financiële instrumenten worden gekozen voor de uitvoering van dat beleid.

Die instrumenten zijn doorgaans eenvormig: bankleningen, onderscheiden in kort- en langlopend en in rentevast en niet-rentevast. Sommige ondernemingen financieren veel kortlopend en tegen variabele rente en lopen dus veel renterisico. Andere financieren vooral lang en dekken dan bijvoorbeeld veel af door middel van derivaten, zoals swaps of caps/floors. Maar een gestructureerd renterisicobeleid op basis van vastgelegde doelstellingen ontbreekt.

Financieringsbehoefte
De afgelopen jaren maakte de kantorenmarkt een moeilijke tijd door; veel kantoren stonden leeg en het renteniveau was relatief laag. Dit terwijl bij de meeste beleggers de rentelast relatief hoog is. Reden te meer om het renterisicobeleid te herformuleren en een herfinanciering door te voeren.

Men gaat zoeken naar alternatieve instrumenten voor de gebruikelijke bankleningen. In de Verenigde Staten wordt al twintig jaar gebruikgemaakt van het CMBS-instrument. Daarbij geven beleggers een deel van hun portefeuille als onderpand. In Nederland gebeurt dit bij institutionele beleggers nog nauwelijks, terwijl zo'n gesecuritiseerde lening goedkoper is en vooral ook goedkoper blijft dan een gewone banklening.

Welke stappen moet je als (vastgoed)organisatie zetten om een herfinanciering succesvol door te voeren? Er moet worden begonnen met een inventarisatie: welke financieringen lopen er nu en wat zijn de plannen met de vastgoedportefeuille?

Op basis hiervan wordt de financieringsbehoefte voor de toekomst bepaald en wordt er een financieringsmemorandum opgesteld in nauwe samenwerking met externe juristen, fiscalisten en een accountant. Dat memorandum wordt voorgelegd aan een aantal Nederlandse en internationale banken met de vraag of zij een voorstel kunnen formuleren voor de invulling van deze financieringsbehoefte. De bank (of banken) die men uiteindelijk kiest, treedt vervolgens op als zogeheten mandated lead arranger, MLA. Zij bemiddelt tussen de vastgoedpartij als geldvrager en de obligatiemarkt als geldschieter.

De financiering
De MLA stelt samen met haar juristen, de juristen en fiscalisten van de (vastgoed)organisatie en een derde partij een document op: een dik pak papier met een uitgebreide beschrijving van de Nederlandse markt, de organisatie, de strategie, de beheersorganisatie, de directie, de toekomstplannen én de wens om een x aantal miljoen euro te lenen. In feite is dit document, de offering circular, een verzoek aan institutionele beleggers om zich in te schrijven voor deze obligatielening.

De MLA gaat vervolgens aan de slag met de marketing naar wereldwijd gevestigde klanten. Om de obligaties op de markt te kunnen brengen moet de voorgenomen CMBS-transactie en daarmee de vastgoedpartij door een ratingproces heen. De rating agency geeft op basis van de offering circular een rapport af gericht aan de markt met een rating, een oordeel over de kredietwaardigheid van de betreffende CMBS.

En hoe beter die rating is, hoe meer vertrouwen er bij de institutionele beleggers  is in de kwaliteit van de obligatie en de achterliggende portefeuille, dus hoe lager de opslag is die zij accepteren op het bedrag dat zij investeren in obligaties.

Professionalisering
De rating agencies kijken met argusogen naar de leegstand van kantoren: wat gebeurt er in Nederland en Europa? Maar ook: hoe ziet de portefeuille eruit en hoe is het management ervan? Allemaal factoren die de zekerheid van de CMBS kunnen beïnvloeden. Hoe beperkter het risico voor obligatiehouders, hoe groter de kans op een hoge rating.

Door gebruik te maken van CMBS kunnen vastgoedpartijen enkele miljoenen euro's per jaar besparen, omdat de kosten van het vreemd vermogen lager zijn dan voorheen. Bovendien creëert de CMBS, in combinatie met een gesyndiceerde banklening (lening verstrekt door een groep van banken), voldoende financiële ruimte voor groei. Dit is uiteindelijk het doel van het hele traject.

Een ander gevolg van het CMBS-traject is dat er meer structuur wordt aangebracht in het financieringsbeleid, vooral in de uitvoering. Het is veel werk, maar vervolgens heb je een structuur die het gemakkelijk maakt om nieuwe en goedkopere leningen te krijgen.

Wanneer de obligatieleningen beursgenoteerd zijn, wat meer controles met zich meebrengt, moet elk kwartaal een rapportage worden gemaakt. Kopers en verkopers van obligaties willen immers zeker weten wat ze in handen hebben. Een bijkomend effect hiervan is een toenemende professionalisering van de organisatie. Je wordt gedwongen na te denken over processen en de verdeling van taken en verantwoordelijkheden. Het betekent ook investeren in mensen en middelen.

Jeroen den Otter is Director Finance van KFN, een Nederlandse vastgoedonderneming die zich richt op het hogere segment van de kantorenmarkt.