Systematische onderschatting van succes acquisities

De schijnbare paradox tussen de toenemende populariteit van acquisities en de grote hoeveelheid onderzoeksresultaten die aantonen dat de meeste acquisities teleurstellend eindigen1 is al tientallen jaren een bron van discussie. Academici en consultants trachten deze paradox doorgaans te verklaren aan de hand van het argument dat bedrijven overmoedig opereren.

Er is inderdaad statistisch bewijs dat managers onder bepaalde omstandigheden hun bekwaamheden met betrekking tot acquisities systematisch overschatten.2 Echter, is het werkelijk plausibel dat doorgewinterde topmanagers zo koppig en onwetend zijn dat zij over de jaren meer en meer zijn gaan investeren in een onsuccesvolle groeistrategie?

Een alternatieve – en wellicht meer plausibele – verklaring is dat onderzoekers tot dusver de performance van acquisities niet correct hebben gemeten. Praktisch alle bestaande studies hebben deze performance uitsluitend op relatief korte termijn onderzocht – met behulp van zogenaamde abnormal returns (dat wil zeggen het onmiddellijke effect van de aankondiging van de acquisitie op de aandelenkoers van de acquirerende partij) of door middel van winstgevendheidsgegevens van het acquirerende bedrijf over één of enkele jaren na de acquisitie.

De cruciale veronderstelling die ten grondslag ligt aan deze benadering is dat een gegeven acquisitie kan worden beschouwd als een gebeurtenis die onafhankelijk is van alle andere acquisities die het bedrijf heeft gedaan in het verleden en zal doen in de toekomst. Echter, acquisities zijn meestal verre van onafhankelijk van elkaar. Elke acquisitie, vooral in grotere bedrijven, is vaak slechts één stapje in de richting van het realiseren van een bredere onderliggende concernstrategie.

Europese bedrijven zoals BASF en Wolters-Kluwer, maar ook Amerikaanse bedrijven zoals Cisco Systems en General Electric, lijken (in elk geval tegenwoordig) een individuele acquisitie vooral als een puzzelstukje te zien van een groter geheel. De service of solution die zij hun klanten uiteindelijk willen bieden en die hen een voordeel moet opleveren ten opzichte van de concurrentie.

Stap voor stap
Zodra het bovenstaande als uitgangspunt wordt genomen, wordt het duidelijk dat de integratie van elke individuele acquisitie slechts de eerste stap is in het realiseren van synergievoordelen. De tweede stap is het in elkaar schuiven van alle puzzelstukjes zodra deze bij elkaar zijn ‘verzameld’. Dit uit zich in grootschalige reorganisatie op het niveau van het acquirerende bedrijf na een reeks van acquisities.

Bijvoorbeeld, sommige acquisities worden samengevoegd in een nieuwe divisie, een bestaande divisie wordt opgebroken in meer homogene delen, of een eerdere acquisitie wordt ondergebracht in een andere divisie omdat hier na recentere acquisities meer synergievoordeel te behalen is.

De resultaten van mijn onderzoek tonen aan dat de additionele synergievoordelen, die gerealiseerd worden door middel van een dergelijke reorganisatie, na een reeks van acquisities vaak substantieel zijn. Voor het gemiddelde bedrijf, in de steekproef met een nettowinst van ongeveer 40 miljoen euro, leidt een grootschalige reorganisatie tot enkele miljoenen euro’s meer winst.

De exacte toename in de winst is afhankelijk van het aantal acquisities waaruit deze reeks bestaat. Hoe langer de reeks van acquisities voorafgaande aan de reorganisatie, hoe meer er te reorganiseren valt en hoe groter de voordelen hiervan. Integratie uitsluitend op acquisitieniveau is dus vaak slechts de eerste stap in het algehele integratieproces.

Een cruciale tweede stap is integratie op een hoger niveau in de vorm van grootschalige reorganisatie van (delen van) het acquirerende bedrijf zelf. Een dergelijke reorganisatie vindt soms pas meer dan een decennium na de laatste acquisitie in de reeks plaats, nadat duidelijk is geworden hoe alle ‘puzzelstukjes’ het best in elkaar passen.

Met andere woorden, deze studie wijst uit dat bestaand onderzoek het succes van acquisities systematisch heeft onderschat door de interdependenties tussen acquisities buiten beschouwing te laten en synergievoordelen op lange termijn over het hoofd te zien.

Effectief leren
Hoewel het voorgaande impliceert dat de performance van acquisities aanzienlijk hoger is dan eerder onderzoek heeft gesuggereerd, wil dit uiteraard niet zeggen dat er niets te verbeteren valt. Integendeel, er zijn talloze voorbeelden te noemen van acquisities die veel te wensen over hebben gelaten en die zelfs als financiële ramp bestempeld kunnen worden.

Het lijdt geen twijfel dat onderzoekers en consultants over de afgelopen decennia een rijkdom aan inzichten hebben verworven inzake de determinanten van acquisitie performance. Zo weten we vandaag de dag met tamelijk grote zekerheid dat het succes met name afhangt van de ‘strategische fit’ van de acquisitie – de mate waarin de combinatie van de beide partijen synergetisch potentieel herbergt – en van haar ‘organisatorische fit’ – de mate waarin de overgenomen partij effectief wordt geïntegreerd en het synergetisch potentieel dus daadwerkelijk kan worden gerealiseerd.

Het valt echter te betwijfelen of deze theoretische inzichten van groot nut zijn in de praktijk, aangezien de complexiteit en heterogeniteit van acquisities naar alle waarschijnlijkheid een bekwaamheid vereisen die alleen te verkrijgen is door ervaring. Men kan immers ook niet leren fietsen door het lezen van een boek over dit onderwerp. De literatuur hecht daarom steeds meer belang aan de rol van ervaring als voornaamste leermeester in het kader van complexe strategische stappen, waaronder acquisities.

Hoewel dit leerproces aanvankelijk werd beschouwd als iets dat ‘automatisch’ gebeurt, heeft recenter onderzoek duidelijk gemaakt dat bedrijven op verscheidene manieren sterke invloed kunnen uitoefenen op de effectiviteit waarmee zij leren. In mijn onderzoek heb ik in het bijzonder twee aspecten van het leerproces bestudeerd in het kader van acquisities: het patroon dat het bedrijf volgt in het soort acquisities dat het doet en waar in het bedrijf het leerproces plaatsvindt.

Kernactiviteit als focus
Met betrekking tot het eerste vraagstuk wijst mijn onderzoek uit dat bedrijven een sterkere bekwaamheid opbouwen als zij zich aanvankelijk beperken tot de acquisitie van bedrijven binnen hun kernactiviteit. De manier waarop acquisities plaatsvinden (en plaats dienen te vinden) verschilt aanzienlijk tussen industrieën.

Een initiële focus op acquisities in een enkele industrie zorgt er daarom voor dat het bedrijf expertise opbouwt met acquisities binnen die industrie. Pas wanneer het bedrijf voldoende expertise heeft opgebouwd binnen haar kernactiviteit kan het effectief acquireren in andere, gerelateerde industrieën zonder acquisitie-ervaring over te hevelen die niet van toepassing is binnen die industrie.

De resultaten wijzen uit dat managers, zonder eerst een dergelijke ‘oefenperiode’ te hebben doorgemaakt, hun ervaring vaak blindelings toepassen in de veronderstelling dat alle acquisities min of meer hetzelfde zijn. Het gevolg is dat de succeskansen van daaropvolgende acquisities wordt geschaad, omdat managers nog niet op de hoogte zijn van de nuanceverschillen tussen industrieën.

Het tweede aspect van het leerproces dat ik heb bestudeerd, heeft betrekking op waar in het bedrijf het leerproces plaatsvindt. De impliciete veronderstelling in de academische en praktische literatuur is dat acquisitie-ervaring vooral wordt geaccumuleerd op het niveau van het hoofdkantoor.

Dit is immers ook waar de desbetreffende stafdiensten, zoals corporate development en/of strategic planning zich bevinden. Met het oog op het voorgenoemde gevaar van blindelingse toepassing van acquisitieervaring, is echter te verwachten dat in bedrijven die actief zijn in meerdere industrieën, het hoofdkantoor niet de ideale plaats is om deze ervaring ‘op te slaan’. Indien dit wel het geval is, wordt het leerproces bemoeilijkt door de heterogeniteit van acquisities tussen alle industrieën waarin het bedrijf opereert.

In lijn met dit theoretische argument wijzen de resultaten uit dat het leerproces met name plaatsvindt binnen elke individuele business unit. Hierop voortbouwend valt ook te verwachten – hoewel wellicht enigszins contra-intuïtief – dat het delen van acquisitie-ervaring tussen business units slecht uit kan pakken, omdat de ervaring van de ene business unit niet altijd toepasbaar is in de andere. Ook hiervoor vind ik sterk bewijs, hoewel de resultaten tevens duidelijk maken dat dit gevaar uiteraard afneemt naarmate de industrieën waarin de business units opereren meer gerelateerd zijn.

Conclusie
Mijn onderzoek biedt drie aanbevelingen voor managers van relatief grote, acquisitie-intensieve bedrijven. Allereerst is het belangrijk je te realiseren dat acquisities doorgaans tal van inefficiënties veroorzaken binnen het acquirerende bedrijf als gevolg van suboptimale integratie op de korte termijn. Om het synergetisch potentieel van acquisities te maximaliseren is het daarom op lange termijn vaak noodzakelijk om na een reeks van acquisities de initiële integratie van elk van deze acquisities te herzien en door middel van grootschalige reorganisatie de ‘puzzelstukjes’ beter in elkaar te schuiven.

Ten tweede is het belangrijk in te zien dat het acquisitieproces in de ene industrie heel anders kan zijn dan in de andere. Het is verstandig om eerst voldoende expertise met acquisities op te bouwen in de kernactiviteit van het bedrijf voordat er geacquireerd wordt in een andere industrie. Dit vermindert namelijk de kans dat ervaring wordt overgeheveld naar een context waarin het niet of onvolledig toepasbaar is.

Ten slotte is het belangrijk om te realiseren dat het leerproces primair plaatsvindt op het niveau van de business units en dat het dus schadelijk kan zijn om vanuit het hoofdkantoor op te leggen hoe acquisities dienen te worden geïmplementeerd. Het is daarom aan te raden de rol van het hoofdkantoor in het acquisitieproces te beperken tot coördinatie. Met name de coördinatie van welke business units acquisitie-ervaring met elkaar dienen te delen, lijkt cruciaal. Immers, het delen van deze ervaring kan schadelijke effecten hebben indien de business units actief zijn in industrieën die niet voldoende gerelateerd zijn.

Dr. Mario Schijven is Assistant Professor of Management aan de Mays Business School van
Texas A&M University.