Roundtable Corporate Finance specialisten: trends in M&A

De dealflow is laag en de schuldencrisis in volle gang, terwijl zowel strategische partijen als Private Equity fondsen met goed gevulde oorlogskassen in de startblokken staan voor het doen van overnames. De hoeveelheid deals en de gemiddelde waarde ervan in 2011 is de meeste aanwezigen flink tegengevallen. De vraag rijst dan ook of het voorzichtige herstel van de M&A markt vanaf het eerste kwartaal van 2011 slechts zijn oorsprong vindt in uitgestelde dealactiviteit van voornamelijk DGA’s en PE-huizen.

Kees Slump, Ernst & Young: “Een belangrijk deel van de deals die we de afgelopen periode langs hebben zien komen, betreft uitgestelde dealactiviteit van met name DGA’s die al langer wilden verkopen en Private Equity die moest verkopen. Strategische partijen hebben hun focus heel sterk naar binnen toe gehad; de financiële huishouding moest op orde komen. Veel bedrijven lijken nu wel weer klaar voor een overname en kijken voorzichtig rond.”

vlnr Wouter van de Bunt, Maarten Wolleswinkel, Nico Dijkstra, Sander Griffejoen

Paul Nielen, Nielen Schuman: “Er wordt ook vaak nog een vergelijking getrokken met de periode 2005-2008, een naar mijn idee abnormale periode met een extreem hoge activiteit van Private Equity, grote beschikbaarheid van financiering en een historisch lage rente. Wanneer we het over herstel hebben moeten we die periode niet als ijkpunt nemen. Daarnaast heb ik het idee dat strategische kopers en verkopers van alle tijden zijn. Die zijn ook in tijden van crisis nog actief, en dat is echt niet alleen inhaalwerk.”

Private Equity
Private Equity hield zich vrij rustig en is de afgelopen jaren vooral bezig geweest met portfoliomanagement.  Maarten Wolleswinkel, Holland Corporate Finance: “Des te opvallender is het dat Private Equity spelers nog steeds nieuwe fondsen aan het binnen halen zijn. Dat lijkt alleen maar meer te worden en is moeilijk te verklaren. Het is natuurlijk de vraag hoeveel fondsen daadwerkelijk substantieel worden gefinancierd, maar toch.”

Sander Griffejoen, RBS: “Er komen inderdaad nieuwe fondsen bij, maar het grootste probleem – voor zowel strategen als Private Equity  – blijft de beschikbaarheid van assets. Er is ook zonder tussenkomst van banken genoeg geld aanwezig, maar er zijn niet genoeg ideeën en kansen. De overnamemarkt is sterk afhankelijk van het vertrouwen in de wereld en als dat vertrouwen weg is doen we even helemaal niets. Zodra er sprake is van structureel herstel, zullen ook de strategen en investeerders elkaar weer snel kopiëren in gedrag en volgen de overnames elkaar snel op.”

Lodewijk Sodderland, ABN AMRO: “Toch zijn Nederlandse bedrijven in vergelijking met andere Europese bedrijven voorzichtig. Er wordt redelijk snel gekozen voor het uitkeren van dividend aan de aandeelhouders; een onzekere overname  geniet geen voorkeur.” Griffejoen: “Terwijl je aan de beurskoersen kunt zien dat institutionele beleggers een overname toejuichen: de bieder stijgt altijd sterker dan de index. Beleggers zijn het ook wel een beetje zat om hun cash altijd maar weer terug te krijgen, om dat vervolgens op een spaarrekening te moeten zetten tegen twee procent rente.” 

Nico Dijkstra, NIBC: “Het grote verschil met de jaren vóór de crisis is dat er nu veel meer acquisitiediscipline is. Strategen willen niet koste wat het kost een deal doorzetten en dat is wel eens anders geweest. Men streeft naar groei, maar niet tegen elke prijs.”

Word ook lid van de F&O Community. Meld je hier aan.

####
Wouter van de Bunt, KPMG: “2008 was een uitzonderlijk jaar waarin ik, en waarschijnlijk velen met mij, van genoten heb maar ik ben het met Paul eens dat we niet snel zullen terugkeren naar die standaarden. Na het barsten van de internet-bubble in 2000 heeft het ook zeker tot 2005 geduurd voordat de prijzen weer een beetje op niveau waren. Strategen willen alleen kopen als het plaatje helemaal klopt en in veel gevallen zijn er teveel rafels, ook al was zo’n overname in 2008 waarschijnlijk wel doorgezet.”

Yme van der Wal, Phidelphi: “Of we meer overnames zullen gaan zien dien je per sector te bekijken. De foodsector is al redelijk geconsolideerd, terwijl er bijvoorbeeld in de IT en de zorg nog veel te gebeuren staat. Heel veel industrieën zijn de afgelopen jaren doorontwikkeld en daar gaat ongetwijfeld een consolidatieslag op volgen. Dat zal met name in één-op-één processen zijn, waarbij er vóór de onderhandeling al veel onderzoek wordt verricht.”

Strategie en expansie Bij veel bedrijven is de afgelopen periode gebruikt om te definiëren hoe dat bedrijf zich de komende jaren zal positioneren. Volgens Raoul Duysens (MBCF) zijn hernieuwde bedrijfsstrategieën een niet te verwaarlozen deal driver geworden. “Veel strategieën zijn inmiddels geïmplementeerd waardoor je hele gerichte zoektochten krijgt naar goede assets. Vier jaar geleden zagen we vooral financieel gedreven deals door met name Private Equity. Inmiddels is er bij bedrijven meer aandacht voor dat ene stukje expansie dat exact binnen de strategie past. Zodra een asset geïdentificeerd is, wil men het ook graag hebben.”

Leo Bos, Deloitte: “Grote strategen als DSM, AkzoNobel en FrieslandCampina hebben hun strategieën inderdaad goed doordacht en treden weer naar buiten, het overnamepad op. Zodra performance, prijsverwachting van verkoper, bereidheid van koper en beschikbaarheid van leningen weer bij elkaar komen, kan het feest weer beginnen. Met name die laatste factor is echter een grote onzekerheid.”

Michiel Pannekoek, Houthoff Buruma: “Banken rekenen torenhoge fees en als je in dit land voor een deal drie Nederlandse banken nodig hebt waarvan er één zegt ‘die sector doet me niets’ en een ander zegt ‘ik laat deze deal voorbij gaan’, dan ben je als bedrijf uitgespeeld.”

Beperking renteaftrek
Een andere remmende factor op het overnameklimaat kan de voorgenomen beperking op de renteaftrek voor bedrijven met een hoge schuldenlast zijn. Wat vinden de Corporate Finance adviseurs van de maatregel zoals die door staatssecretaris Frans Weekers van Financiën is voorgesteld? Wolleswinkel: “Ik vind het wel een terechte maatregel. Het rendement van Private Equity kan veel beter op een andere manier gehaald worden dan door leverage en belastingvoordelen. Veel Private Equity partijen hebben die omslag ook al gemaakt. Wanneer er een bedrijf gekocht wordt dat door alle schulden de komende tien jaar geen winst meer maakt, en de belastingbetalers betalen ervoor, lijkt het mij dat er betere manieren zijn.”

Van de Bunt: “Daar heb je gelijk in, maar je moet de concurrentiepositie van Nederland wel in acht nemen. Op de langere termijn kan zo’n maatregel ook voor de overheid een waarde vernietigende werking hebben.” Nielen: “Een winstgevend bedrijf wordt omgedraaid tot een verlieslatende onderneming, puur vanwege de belastingvoordelen. Dat heeft mijns inziens niets met de concurrentiepositie van Nederland te maken; de maatregel lijkt mij eerder een correctie op eerder wanbeleid.”

Word ook lid van de F&O Community. Meld je hier aan.

####
Van de Bunt: “Het fiscale vestigingsklimaat is echter wel één van de aantrekkelijke aspecten die Nederland te bieden heeft. Heel veel belastingregels zorgen ervoor dat bedrijven zich in Nederland vestigen. Daarom denk ik dat je er wel genuanceerd over moet denken en niet direct tot afschaffing over moet gaan omdat andere landen zoiets ook niet kennen.” Slump: “Daarbij is het de vraag of het de belastingbetaler geld kost, als het alternatief is dat zo’n bedrijf zich niet in Nederland vestigt of een deal niet in Nederland sluit. Ik ben een beetje bang voor symboolpolitiek; zoveel zal het de Staat immers niet opleveren.”

Paul Kuipers, BNP Paribas: “PE-investeerders rekenen een hoeveelheid leverage mee terwijl strategen dat niet doen. Door deze regeling krijg je wel een meer uitgebalanceerd speelveld met een betere concurrentiepositie voor de strategen.” Emerging markets Voor verkopers is een meer gebalanceerd speelveld ook goed, daar zij in de onderhandelingen zowel strategische partijen als Private Equity investeerders aan boord kunnen krijgen.

Dijkstra: “Beide kampen kunnen de deal doen en zijn in staat van elkaar te winnen. Verkopers gaan ook geen proces starten waarin ze Private Equity nodig hebben, als ze weten dat de financieringsmarkt er niet is. De terugkeer van de strategen zou een gunstig effect op de pricing kunnen hebben.” Van der Wal: “Toch zijn de meeste strategen waar wij mee praten voor een deel ook eigendom van Private Equity. Indirect doet die sector dus ook een hoop deals en wordt er veel geld geinvesteerd.” Dijkstra: “Dat is ook niet zo gek als je de gemiddelde holding periods vergelijkt.” Van der Wal: “Plus dat er relatief veel internationale activiteit is geweest. Bedrijven uit China, maar ook uit landen als Amerika en Frankrijk die zien dat de wereld de komende jaren opnieuw verdeeld gaat worden en de boot niet willen missen. Corporates willen wereldwijde aanwezigheid bewerkstellingen om de risico’s te spreiden. Er wordt gevist in Nederland.”

Bos: “Ook wij merken dat er steeds meer partijen uit Azië deze kant op komen. Men maakt een leercurve door en heeft steeds meer dealervaring, waardoor die ontwikkeling zich waarschijnlijk wel zal doorzetten. Aan geld is in bijvoorbeeld China geen gebrek. Chinezen onderhandelen stevig maar bewijzen toch ook stevig te kunnen betalen.” Nielen: “Toch is de hoeveelheid deals door Chinese partijen in Nederland nog heel beperkt. Dat zal met name met die leercurve te maken hebben; in een veilingproces kunnen Chinese partijen het nog niet bolwerken om snel in actie te komen. Dat begint te veranderen.”

Van de Bunt: “We zien nog steeds weinig Chinezen hier en de vraag is of dat gaat toenemen; een overname met een Chinese partij blijft lastig door de centrale sturing vanuit de overheid. Ze laten zich wel steeds vaker bijstaan door lokale adviseurs, men leert wel.”  

Als de bijdrage van Chinese partijen in de Nederlandse league tables zo laag is, vragen enkele aanwezigen zich af waarom het gesprek dan toch altijd weer op dat land uitkomt. Duysens: “Twee jaar geleden was die discussie over China er nog niet. Nu wel, maar het aantal deals is nog beperkt. De globalisering gaat echter door en er komen steeds meer potentiële kopers uit die richting. Of het een substantieel deel van de markt zal worden vraag ik me af maar het is wel een ontwikkeling om in de gaten te houden.”

Wolleswinkel: “Wij zijn vorig jaar met een China Desk gestart, een kantoor in Hong Kong puur gericht op M&A in Europa. De eerste deal betrof een trophy asset: een wijnbedrijf in de Bordeaux. Er is een Chinese kopersklasse die het heel leuk vindt om luxueuze merken te kopen. Bij een veiling zijn ze dan met afstand de hoogste bieder. Toch is de hoeveelheid deals met India – of zelfs België – veel groter dan met China.”

Word ook lid van de F&O Community. Meld je hier aan.

####
Corporate Finance advies
Als laatste onderwerp in de discussie komt de Corporate Finance-adviespraktijk zelf aan de beurt. Omdat veel bedrijven de afgelopen periode hebben gebruikt om de strategie en interne bedrijfsprocessen te verbeteren, is het denkbaar dat ook de interne M&A-afdelingen steeds meer deals zelf gaan doen. Diensten als Merger ID, een online wereldwijde marktplaats voor bedrijven, zouden de rol van Corporate Finance adviseurs deels over kunnen nemen.

“Dat is in feite matchmaking; een essentieel onderdeel van een overnameproces maar ons werk is veel breder”, aldus Dijkstra. “Ik doe zelden een search, richt me veel meer op het winnen van een deal en de advisering die bij zo’n overname komt kijken. De interne M&A-afdelingen kun je een concurrent noemen, maar een trend is dat niet.” Griffejoen: “Onze klanten – de M&A Directors – hebben bepaalde targets vaak ook wel in het vizier; die zijn op dagelijkse basis met de strategie bezig. Bedrijven als DSM, Vopak en Philips struinen consequent de markt af. Ik ben het met Nico eens dat onze kracht vooral in de delivery van een deal ligt.”

Van de Bunt:  “De usual suspects kennen ze inderdaad wel; men krijgt met grote regelmaat investment bankers over de vloer die dat prachtig voor ze uitgewerkt hebben. Toch zitten er onder het radarscherm van de grote banken ook kleinere assets die wij wel degelijk voor bedrijven aan kunnen dragen. Natuurlijk is je belangrijkste bijdrage het afleveren van de deal, maar ook in het spotten van de kleinere assets kan een adviseur van goede toegevoegde waarde zijn.”

Bos: “Dat geldt zeker in het buitenland. In groeimarkten maakt men maar al te graag gebruik van je expertise en netwerk om de kleinere assets te definieren.” Van de Bunt: “Daarnaast hebben wij als adviseur natuurlijk vaak een ingang; de eigenaar, manager of oprichter. Daarmee kunnen we een potentiele koper goed positioneren. Dat helpt je om de rest van een deal ook te kunnen doen.” Kuipers: “Buiten dat heerst er bij veel bedrijven toch ook een bepaalde onzekerheid, bang om iets over het hoofd te zien. Ze kennen de targets maar hebben geen ingang, of kennen de markt maar niet alle targets.” Wolleswinkel: “Met name in het lagere segment kun je in veel landen nog leuke targets ontdekken. Boven de 100 miljoen euro kom je met Google een heel eind.”

Door de verminderde dealflow de afgelopen jaren is er een ontwikkeling zichtbaar waarin grote, buitenlandse advieskantoren zich op de Nederlandse markt zijn gaan richten. Griffejoen: “De midmarket wordt een stuk kleiner nu ook spelers als Goldman Sachs en Morgan Stanley zich op kleinere, Nederlandse deals richten. De concurrentie is zeker toegenomen en er zijn meer spelers bijgekomen, terwijl de markt kleiner is. Internationale partijen hebben veel interesse in Nederland.”

Van de Bunt: “Met name Engelse boutiques doen het vrij goed hier in Nederland. Die krijgen in Parijs geen voet aan de grond omdat men daar heel erg op Franse opleidingen hamert, maar doen in Nederland goede zaken omdat onze markt veel opener is. In de IT-sector zie je veel UK-boutiques die zich bewust op de Nederlandse markt richten.” Nielen: “Ik ben ook goed te spreken over de kwaliteit van de niet-Nederlandse Corporate Finance-adviseurs. Wij hebben de Welzorg-deal samen met Rothschild gedaan en hun executievaardigheden zijn echt foutloos.”

Baart deze concurrentie vanuit het buitenland de adviseurs zorgen? Bos: “De concurrentie is groter maar de bereidheid om een adviseur in te schakelen is ook gestegen. Vendor Due Diligence is inmiddels breed geaccepteerd.” Wolleswinkel: “Er zijn veel nieuwe boutiques bij gekomen als gevolg van het uiteenvallen van de banken. Toch maak ik me geen zorgen; het aantal professionals is niet enorm gestegen en bovendien is de markt groot genoeg. Ik zit al vijftien jaar in het vak maar kom bij deals toch vaak weer nieuwe gezichten tegen.”

De F&O Community organiseert voor leden geregeld Roundtables met een specifiek onderwerp, aansluitend is er dan het M&A Café dat vanaf de lancering drukbezocht wordt. Meer weten? Mail naar redactie@feno.nl. De komende data zijn met inhoudelijke events zijn woensdag 21 september 2011 (Roundtable M&A Lawyers), woensdag 26 oktober 2011 (Roundtable Leveraged Finance / M&A Directors), donderdag 15 december 2011 (M&A Awards). Zie ook www.feno.nl.

Aanwezig bij de Roundtable waren:
Leo Bos (Deloitte)
Wouter van de Bunt (KPMG)
Nico Dijkstra (NIBC)
Raoul Duysens (MBCF)
Sander Griffejoen (RBS)
Paul Kuipers (BNP Paribas)
Paul Nielen (Nielen Schuman)
Michiel Pannekoek (Houthoff Buruma, gastheer)
Kees Slump (Ernst & Young)
Lodewijk Sodderland (ABN AMRO)
Yme van der Wal (Phidelphi)
Maarten Wolleswinkel (Holland CF)

Voor meer informatie: Michiel Rohlof, community manager en hoofdredacteur F&O (e-mail)

Word ook lid van de F&O Community. Meld je hier aan.