De juiste investeringskansen benutten én met diepgaande kennis van de industrie dicht op de ondernemingen in de portefeuille zitten? Dat is geen sinecure voor private equity maatschappijen. Actief risicomanagement kan uitkomst bieden bij het maximaliseren van het rendement.

De private equity sector staat zwaar onder druk. Enerzijds wordt het door de toegenomen concurrentie en druk op het dealproces steeds moeilijker om de juiste investeringskansen te benutten. Anderzijds moeten investeringsmaatschappijen dicht op de onderneming zitten, diepgaande kennis van de industrie hebben en bij ontwikkelingen in de markt snel de juiste stappen zetten.

Complex genoeg, met alle kansen en risico's van dien. Om een investering in waarde te laten toenemen is het voor de investment manager de uitdaging risico's inzichtelijk te krijgen. Het managen van die risico's ondersteunt de investment manager bij het maximaliseren van het rendement.

INZICHT IN RISICOPROFIEL
In elk transactieproces is een aantal fases te onderkennen. In elk van deze fases is inzicht in het risicoprofiel van de onderneming van groot belang. In de eerste fase van het transactieproces gaat het de investment manager om het expliciet maken van kansen en risico's. Dit moet hij vertalen naar de prijs voor de participatie.

Hij kan de geïdentificeerde risico's aan de onderhandelingstafel ter sprake brengen en deze kunnen hem helpen om tot de juiste transactieprijs te komen. Value for money is het credo in deze fase.

Als koper en verkoper besluiten het proces voort te zetten, ligt in de fase daarna meer de nadruk op het mitigeren van risico's tijdens de onderhandelingen zelf. Dit om te voorkomen dat deze het proces frustreren of zelfs blokkeren. De transactie is succesvol verlopen en de deal is gesloten. Nu begint de belangrijkste fase.

Voor de investment manager is het zaak het management te faciliteren tijdens de periode dat de private equity partij het bedrijf in zijn fonds houdt. De exit is de laatste fase. Hierin staat het ten gelde maken van de opgebouwde waarde centraal. Ook hier speelt risicomanagement een belangrijke rol. Een voorbeeld hiervan is een exit middels een beursgang.

De onderneming moet hierbij in haar emissieprospectus expliciet aangeven hoe het risicomanagementproces is vormgegeven en welke kosten hiermee zijn gemoeid. Daarmee kan zij eventuele twijfels en onzekerheden bij potentiële kopers wegnemen.

SCHULDENLAST
Bij de huidige lage rente en het (meer dan) overvloedige aanbod van kapitaal kan de investment manager bij het optimaliseren van de verhouding tussen vreemd vermogen en eigen vermogen heel ver gaan. Hoe ver hij gaat is afhankelijk van hoe de risico's worden ingeschat.

Een hoge schuldenlast gaat echter ten koste van de flexibiliteit van het bedrijf. Nieuwe overnames zouden daarmee buiten de financiële mogelijkheden kunnen vallen. En: hoe ontwikkelt de rente zich? Het lijkt niet reëel dat van het optimaliseren van de transactie- en financieringsstructuur in de toekomst dezelfde waardecreatie kan worden ontleend dan dat nu het geval is. Welke multiples op het moment van exit in de markt gangbaar zijn, is voor individuele investment managers nauwelijks te beïnvloeden.

Het is maar de vraag wat de houdbaarheid is van de huidige hoge multiples. Timing is erg belangrijk. Multiples zijn mede afhankelijk van de volgende factoren: complementariteit met de business van de potentiële koper, positionering in de markt (imago, public relations) en de ebitda in relatie tot de fase waarin de target zich bevindt (start up, volwassen).

De investment manager moet op de hoogte zijn van deze aspecten en de laatste ontwikkelingen in de markt om het exitproces tijdig op te starten en daarmee gebruik te maken van gunstige marktomstandigheden. Naast de effecten van de financieringsstructuur en exit multiples zal waardecreatie in toenemende mate vanuit de optimalisatie van de bedrijfsvoering moeten komen.

Een investment manager neemt in veel gevallen zitting in de Raad van Commissarissen van een participatie. De rol van een commissaris is in de afgelopen periode steeds complexer geworden. De participatiecommissaris kan, wil hij kunnen aansturen op waardecreatie, niet langer opereren vanuit een positie in de schaduw van het bestuur.

Er wordt verwacht dat de participatiecommissaris zich intensief en actief bezighoudt met de gang van zaken in de onderneming en de belangen van alle stakeholders dient. Vanuit de code Tabaksblat is het risico van een belangenconflict groot. Het is in het persoonlijke belang van de participatiecommissaris dat deze risico's goed worden managed.

Vooral geprognosticeerde cashflows zijn een belangrijke basis voor een investeringsafweging. Wat als de prognoses niet worden gehaald? Als de kansen en risico's in de voorafgaande fases voldoende onderkend zijn, kunnen de tegenvallers alleen worden verklaard doordat het proces rondom het managen van kansen en risico's onvoldoende is ingericht. Wat zijn de drie essentiële stappen in dit proces?

1. Vaststellen van de deal rationale: voorafgaand aan iedere investeringsbeslissing is het belangrijk om helder voor ogen te hebben wat de logica achter de investering is. Waar moet het bedrijf over drie jaar staan? Is een buy and build-strategie een optie? Of creëren we de meeste waarde door een deel van het bedrijf voortijdig af te splitsen?

2. Beoordelen kansen en risico's: private equity partijen hebben duidelijke investeringsdoelstellingen. Welke factoren kunnen deze doelstellingen in gevaar brengen? Wat zijn de specifieke oorzaken hiervoor? Wat zijn de grootste kansen? Een éénduidig beeld hiervan van alle verschillende stakeholders is van groot belang. De geïdentificeerde risico's en kansen kunnen gerangschikt worden naar de mate van belang en de kans dat het risico zich voordoet in relatie tot de doelstellingen.

3. Ontwikkelen strategie voor specifieke kansen en risico's: voor de geïdentificeerde kansen en risico's kan risicomanagement

Waardecreatie: dé uitdaging
Hoe gaan we blijvende hoge rendementen realiseren, hoe gaan we waarde creëren? Dat is de vraag van de investment manager. Belangrijke factoren die de uiteindelijke waardecreatie beïnvloeden zijn:
1. Optimalisering van de transactie- en financieringsstructuur
2. Verbetering van de bedrijfsvoering
3. Multiples bij exit de investeringsmanager een specifieke aanpak formuleren.

Voor risico's onderscheiden we hierbij de volgende generieke strategieën: vermijden, behouden, reduceren, overdragen en exploiteren.Het is van belang voor iedere kans en risico de strategie te kiezen met de juiste inzet van processen, mensen, toezicht en middelen.

4. Bewaken en verbeteren: een goed begrip van de (gezamenlijke) impact van kansen en risico's moet leiden tot verbeterde beheersing, lagere kosten en hogere omzet. Gezien het feit dat de ondernemingen continu onderhevig zijn aan in- en externe veranderingen, is het risicoprofiel onderhevig aan verandering. Goed begrip van de kansen en risico's vraagt om continue aandacht van het management en indien nodig aanpassingen van de strategie en processen.

CONTROLS VERHOGEN
Een investment manager kan een onderneming helpen controls op risico's effectief te verhogen en kansen helpen te creëren en benutten. Dit kan hij zowel op het niveau van individuele investeringen als op het niveau van een portefeuille van investeringen doen. Daardoor neemt de voorspelbaarheid van de cashflow en de ondernemingsresultaten toe.

Risicomanagement is in feite niets anders dan het creëren van een omgeving waarin een onderneming zijn kernactiviteiten optimaal kan uitvoeren. Denk aan het veiligstellen van toekomstige kasstromen. Het stelt de investment manager in staat mogelijke knelpunten transparant te maken en tegelijkertijd openheid te geven over de (tussenliggende) resultaten. In de volwassenheid van dit proces zijn natuurlijk verschillende gradaties aan te brengen.

Aan de hand hiervan kan de investeringsmanager voor de verschillende bedrijfsaspecten (systemen en data, methodologie, managementrapportages, etcetera) in kaart brengen op welke wijze de kansen en risico's in de onderneming gemanaged worden. Hoe kan dit verder ontwikkeld worden?

In de praktijk zien we dat een aantal, voornamelijk Angelsaksische, private equity partijen op professionele wijze kansen en risico's managen. Private equity speelt, in vergelijking tot de Europese markt, in Groot-Brittannië en de Verenigde Staten al langere tijd een rol van betekenis.

Investeringsmaatschappijen hebben daar in de afgelopen decennia vele investeringen gedaan. De opgedane ervaring stelt deze partijen in staat om het transactieproces verder te professionaliseren en bijhorende instrumenten te ontwikkelen. Naast operationele verbeteringen zijn deze instrumenten ook een middel om tot een gemeenschappelijk beeld van de risico's te komen.

Door het gebruik van deze instrumenten zijn stakeholders snel in staat dezelfde taal te spreken en onderlinge verschillen te ontstijgen. Hierdoor ontstaat er begrip over de te behalen resultaten en hoe de organisatie deze moet bereiken. Om dit proces te faciliteren zien we dat private equity spelers industrie experts aannemen of tijdelijk inhuren.

Diverse stakeholders en de publieke opinie spreken in toenemende mate private equity spelers aan op de keuzes die ze maken en de beheersbaarheid van risico's die zij aangaan. Investment managers moeten in staat zijn uit te leggen op welke wijze zij de beschikbare middelen inzetten en hoe dit bijdraagt aan de waardeontwikkeling.

Dit moeten ze zowel richting interne als externe stakeholders kunnen. Wanneer investment managers daar niet in slagen, kan dit vaak direct worden herleid naar een gebrek aan een uniform  risicomanagementproces. Een 'volwassen' risicomanagementproces leidt tot:
1. Lagere volatiliteit. Draagt bij aan de stabiliteit van de cashflow en financiële prestaties.
2. Transparantie: het stelt een private equity partij in staat de afzonderlijke risico's in de participaties expliciet te maken en daarmee de stakeholders op elk niveau inzicht te geven in de kansen en risico 's (zie figuur 5). Voor investment managers kan het functioneren als early warning voor underperformers en outperformers.
3. Focus op waardecreatie: door betere informatie en managementbeslissingen kan de investment manager zijn aandacht toeleggen op de kansen met de grootste waardepotentie.
4. Slagvaardigheid in de markt: de investment manager staat actiever in de M&A-markt door zich te focussen op de kansen met de grootste waardepotentie.
5. Aandacht voor de potentiële investeerders: voor de potentiële investeerders kan een robuust proces van het managen van kansen en risico's een reden zijn om te investeren in een fonds.

Risicomanagement kan hiermee de investor relations functie van een private equity partij ondersteunen. Het managen en inzichtelijk krijgen van kansen en risico's en overeenstemming krijgen in de definitie hiervan, is een vaardigheid die voor elke private equity partij van belang is. De boodschap is duidelijk. Risicomanagement is een belangrijk hulpmiddel voor de investment manager. Voor zowel het maximaliseren van het rendement als het verschaffen van transparantie is risicomanagement van grote toegevoegde waarde.

Wilco Schoonderbeek is senior manager bij Protiviti Nederland en richt zich op risicomanagementvraagstukken bij partnerships, allianties, fusies en overnames.