Het succes van overnames wordt vaak schromelijk overdreven. Toch zal er na de huidige recessie op den duur weer een periode van fusies en overnames komen, aldus prof. dr. Hans Schenk, hoogleraar Economie aan de Universiteit Utrecht.

Het aantal overnames dat de afgelopen periode de eindstreep heeft gehaald, is in vergelijking met topjaren 2006 en 2007 bijzonder laag. Toch zijn er bij zowel bedrijven als bij Private Equity investeerders forse oorlogskassen die aangewend zouden kunnen worden voor het doen van overnames, hetgeen nog niet gebeurt.

Volgens prof. dr. Hans Schenk, die al jaren onderzoek verricht naar het succes van overnames, komen overnames in golven en is het een kwestie van tijd voordat een paar grote overnames het hele circus weer op gang brengen. “Er zal dus eerst een economische bloeiperiode moeten komen, voordat er initiatiefnemers komen die andere bedrijven ook weer inspireren. Overnames worden mijns inziens vooral geleid door andere overnames die eraan voorafgaan; het economische gewin is van secundair belang. Dat klinkt misschien vreemd, maar jarenlang onderzoek toont dit wel keer op keer aan. 65 tot 85 procent van de overnames leidt niet tot waardecreatie.”

Met zo’n succesratio is het de vraag waarom er toch veel overnames plaatsvinden. Schenk:  “Er is sprake van een grote mate van besmetting en imitatie. Wanneer er een grote overname wordt aangekondigd, zie je altijd een bepaalde schrikreactie bij de directe concurrenten. Betekent het een bedreiging voor onze positie? Moeten we ook een bedrijf overnemen om groter te worden? Er ontstaat dus een kettingreactie van fusies en overnames in een kort tijdsbestek."

"Het maakt daarbij vaak niet uit of de overname zelf succesvol is; als de aandeelhouders maar van mening zijn dat het een succes betreft. De aandeelhouderswaarde van de overnemende partij blijft gelijk of daalt. De aandeelhouders van de overgenomen partij spinnen het garen—er wordt doorgaans een forse premie betaald voor het binnenhalen van een overnamedoelwit.”

  

Zodoende was het in de periode vóór de crisis common practice dat bedrijven in een paar jaar tijd meerdere keren werden doorverkocht, elke keer met een hernieuwde schuldenlast.  Ondernemingen die echter via een zogenaamde leveraged buy out (LBO) van eigenaar verwisselen, hebben een vier keer zo hoge kans om uiteindelijk failliet te gaan dan ondernemingen die niet via een LBO van eigenaar verwisselen. De plannen van Staatssecretaris Frans Weekers om bedrijven met een hoge schuldenlast te beperken in hun renteaftrek, kunnen daarom wel op goedkeuring van Schenk rekenen. “Voorkomen blijft beter dan genezen. Ik denk dat zo’n maatregel met name van belang kan zijn bij de echt grote overnames en ik pleit in dat licht voor een verandering van het concentratietoezicht. De toezichthouder zou zich enkel moeten richten op overnames die een impact op de economie kunnen hebben wanneer zij fout gaan. Regulering bij macro-economisch gewicht. Kleinere overnames met een verwaarloosbaar effect op de economie kunnen wat mij betreft zonder regulering plaatsvinden. Waar grotere overnames  meestal uit imitatiegedrag geïnitieerd worden, hebben de kleinere vaak wel een economische rationale.”

Wat de beweegredenen voor het starten van een overnameproces ook mogen zijn, het succes van een overname is vervolgens wel te sturen. Schenk definieert de volgende 5 factoren voor succes bij een overname:

1. Onderneem bij een strategische overname geen pogingen tot verregaande integratie.
“Een bedrijf dat om strategische redenen wordt overgenomen, kan het beste zoveel mogelijk intact gehouden worden”, aldus Schenk. “Aandeelhouders kunnen in eerste instantie heel positief reageren op een overname maar als dat enthousiasme door tegenvallende resultaten na een jaar of vijf weer tanende is, kan een overgenomen bedrijf of bedrijfsonderdeel weer makkelijk van de hand gedaan worden. Minimaal de helft van alle acquisities wordt weer teruggegeven aan de markt, veelal stappen Private Equity investeerders daar dan in.”

2. Staar je niet blind op synergievoordelen
Schenk: “De belangrijkste valkuil is een overname doen omdat de concurrenten dat ook doen. Dat kan natuurlijk wel, maar wees daar dan ook bewust van. Synergievoordelen worden vaak schromelijk overdreven, soms door investment bankers die met multiples komen op basis van een succesvolle transactie, maar vaak ook door de hoofdpersonen (CEO, CFO) zelf. Neem de tijd om uit te zoeken of een overname echt economische waarde oplevert.  Nog altijd is meer dan de helft van de fusies en overnames brancheoverstijgend maar dat blijkt in de praktijk meestal ook geen succes.”

3. Financier een overname zoveel mogelijk met eigen middelen.
“Dat heeft een disciplinerend effect, omdat er voor cash meestal bij de bank aangeklopt moet worden die vervolgens de deal door zal lichten”, aldus Schenk. “Op dit moment zijn de prijzen van ondernemingen vrij laag en toch zie je weinig overnames. Dat komt ook doordat banken aarzelend zijn geworden en alleen financieren bij een zonnig scenario.”

4. Onderhandel in stilte.
Veel onderhandelingen lekken al in een vroeg stadium uit. Schenk: “Dat kan tot waardevermindering en gezichtsverlies leiden als de onderhandelingen uiteindelijk gestaakt worden. Aandeelhouders concluderen dan dat één of beide partijen blijkbaar niet voldoende kwaliteit hadden. Daarom is het van belang om geen informatie te lekken. Het is overigens wel verstandig om de Ondernemingsraad al heel vroeg bij het overnametraject te betrekken. De nuchtere ‘werkvloer-visie’ van gewone weknemers is vaak superieur aan het gekunstelde strategisch denken van de top. Daarbij is een OR ook aan geheimhouding gebonden.”.”

5. Breng een scheiding aan tussen advisering en besluitvorming in het overnametraject.
Schenk: “Te vaak wordt zowel de voorbereiding als de uiteindelijke beslissing door één persoon, de CEO, of door een select gezelschap, zijnde de Raad van Bestuur, voorgekookt in een zeer select gezelschap. In dat geval spelen emoties en sentimenten, zoals overcommittering en het voorkomen van gezichtsverlies, vaak ook een belangrijke rol. Het beste is om het besluitvormingsproces over meer personen te verdelen, zodat je een objectiever inzicht in de succesratio krijgt.”

  

Dit artikel verschijnt in het kader van de collegereeks Strategisch Financieel Management.