De eeuwenoude discussie over de totstandkoming van prijzen op de markt van vraag en aanbod en het ongrijpbare verschil tussen waarde en prijs is nog steeds actueel. Wat velen zich niet realiseren, is dat de overnameprijs voornamelijk wordt bepaald door een heel ander facet: de financierbaarheid van de onderneming.

De haalbaarheid van de financiering is van doorslaggevend belang voor de overnameprijs. Waarde vervult hierbij slechts een indicatief karakter. Waarde en prijs zijn compleet verschillende begrippen, ook in de bedrijfsovernamemarkt.

Er zijn diverse oorzaken aan te wijzen voor afwijkingen tussen de twee bedragen, bijvoorbeeld een verschillende oriëntatie op de toekomst van koper (korte termijn) en verkoper (lange termijn).

Het is dan ook van groot belang dat een bedrijfsovernamespecialist de toekomst van een bedrijf in commercieel, bedrijfskundig en financieel opzicht zo weet op te tuigen dat de toekomstperspectieven duidelijk aantoonbaar zijn en dat de vertaalslag hiervan aansluit bij de waardering en de externe vraagprijs.

De verkoopprijs die uiteindelijk tot stand komt, is dikwijls het resultaat van een onderhandelingsproces. Na bepaling van de uiteindelijke prijs en de vastlegging hiervan in een intentieovereenkomst dient de koper nog wel 'even' de benodigde financiering te realiseren. Een veelvoorkomende valkuil waardoor veel overdrachten alsnog geen doorgang vinden.

Uiterst vervelend, eens te meer omdat deze situatie leidt tot waardevernietiging. De waarde van een bedrijf dat opnieuw de markt op gaat, zal automatisch devalueren omdat de eerste overeengekomen prijs niet financierbaar is gebleken. Dit doemscenario wordt natuurlijk sterk bepaald door de financieringsmogelijkheden en de toekomstvisie van de koper. De markt interpreteert dit echter op geheel eigen, subjectieve wijze.

DE PRAKTIJK
Een praktijkcase ter illustratie: een mkb-ondernemer, actief op het gebied van personeelsadvisering, heeft genoeg van de dagelijkse gang van zaken betreffende het ondernemerschap. In de afgelopen twintig jaar heeft hij een bedrijf opgebouwd, kundig personeel aangetrokken en een rechterhand aangesteld die 90 procent van zijn activiteiten overneemt.

Zelfs het klantcontact is tot een minimum beperkt, de ondernemer houdt zich enkel bezig met productontwikkeling. Het bedrijf is dusdanig georganiseerd dat de onderneming niet meer afhankelijk is van de ondernemer, de winsten zijn van dien omvang dat hier ook geen actieve rol in gespeeld hoeft te worden.

Doordat de ondernemer misbaar is geworden, is voor hem de drijfveer weg. Een oplossing zou zijn om weer terug naar de bron te gaan, maar daar heeft hij geen zin meer in. Verder uitbouwen van de organisatie is ook niet aan hem besteed. Het besluit tot vervreemding is dan ook het beste alternatief. De waarde volgens de ondernemer ligt hoger dan de theoretische waarde, veelal ligt de subjectieve beoordeling van de waarde boven de objectieve validatie.

Echter, de op te tuigen overnameconstructie biedt perspectieven voor een maximaal te realiseren prijs of waarde voor de aandelen. Er werd gezocht naar een management buy in kandidaat dan wel een strategische partij. Vanuit de eigen organisatie was niemand capabel genoeg om de organisatie te leiden en te sturen.

WERKWIJZE
Allereerst zijn de (rand)voorwaarden van de verkoper bepaald. Daarop, op basis van de verwachte rendementsontwikkeling, is een model gebouwd waarin de gestelde voorwaarden met betrekking tot de overnameconstructie zijn verweven.

Deze combinatie van risicoperceptie en verwachtingen vanuit de ondernemer, resulteren in een financiële norm ten aanzien van de te stellen eisen aan de kopende partij. Na terugkoppeling en rapportage aan de ondernemer is een down payment vastgesteld, een earn out(periode) en bijbehorende zekerheden opgetuigd.

Een bijkomende voorwaarde was het, al dan niet beperkt, meewerken van de ondernemer na de overname tegen een gefixeerd bedrag. De ondernemer bezat het intellectuele gedachtegoed. Door het geleidelijk overdragen ervan kon hij tegelijkertijd de ontwikkeling van het bedrijf en van zijn earn-out volgen.

Door de combinatie van de down payment, de earn out constructie (op basis van dezelfde verwachtingen was de waarde en prijs van de onderneming gebaseerd) en de gefixeerde vergoeding voor het meewerken, is de van te voren ingeschatte prijs voor de aandelen gerealiseerd.

Ondernemer blij, met de verbeterde financierbaarheid door de overnameconstructie heeft hij zijn bedrijf voor een maximale opbrengst verkocht aan een betrouwbare partij. Koper blij, deze was al langer op zoek naar dit type onderneming en kon zich - na enige onderhandelingsrondes - schikken in de gevraagde overnameconstructie.

ACCEPTABEL
Deze constructie leverde een acceptabele risicoverdeling op tussen koper en verkoper doordat de down payment verdedigd kon worden en de specifieke earn out regeling was ingebouwd. Als men de gecommuniceerde kengetallen zouden behalen, was koper ook bereid de maximale prijs te betalen. Zou de organisatie de verwachtingen niet realiseren, dan zou de verkoper daar beperkte vermindering van zijn earn out door oplopen. Immers, de ondernemer had na overname geen invloed meer op het gevoerde beleid van koper.

Doordat de realisatie versus de prognose buiten de invloedssfeer van de verkoper is komen te vallen, is de vaststelling van de overnameconstructie (down payment in combinatie met een earn out constructie) immer een interessante discussie.

Verkoper heeft belang bij een zo hoog mogelijke koopprijs en hierbij een zo hoog mogelijke down payment, de koper heeft hierbij logischerwijze enigszins tegengestelde belangen.

Als de lijken uit de kast zich op het niveau van de exploitatie bevinden (omzet, kosten en resultaat) kunnen betrokkenen dit tot op bepaalde hoogte automatisch compenseren met de earn out betalingen. Deze zullen dan lager uitvallen.

Wanneer er lijken uit de kast komen op balansniveau (incourante voorraad of debiteuren, enorme onverwachte nota's die plotseling na overdracht binnen komen waarvoor geen reservering was getroffen) zal de discussie op een ander niveau plaatsvinden.

Op dat moment is er sprake van schending van de balansgaranties en zal de koper de geleden schade gaan verhalen op de verkoper.  Een earn out constructie is dus een reële vorm van risicoverdeling tussen koper en verkoper.

Juist voor een koper kan het een goede deal zijn om een groot gedeelte van de koopprijs middels een earn out constructie te betalen, de verkoper is dan echter volledig afhankelijk van de prestaties van de koper waarop hij dan geen invloed meer heeft. Voor verkoper kan dit dus minder interessant zijn, óf de koper dient geen maximum aan de earn out constructie te koppelen. Met andere woorden: als het beter gaat dan verwacht, dient verkoper daarvan mee te profiteren.

BENCHMARK
Het is al met al verstandig om bij prijsbepaling van een bedrijf niet alleen uit te gaan van de reguliere waarderingsmethodes en aanwezige benchmarkgegevens, maar ook van de financierbaarheid.

Daardoor is het mogelijk om vooraf in te schatten welk bedrag de kopende partij maximaal kan financieren. Hierbij worden  verschillende scenario's en constructies  gehanteerd, met als voordeel dat de bandbreedte waarbinnen zich de uiteindelijke overnameprijs zal bevinden op voorhand kan worden vastgesteld.

Wie rekening houdt met het aspect financierbaarheid kan voorkomen dat er een niet te realiseren vraagprijs wordt vastgesteld en gecommuniceerd naar de markt. Juist het maken van een reële inschatting is van onschatbare waarde. Niet alleen omdat het overdrachtstraject hierdoor automatisch sneller verloopt, maar vooral omdat de verkopende ondernemer zijn doelstellingen kan behalen en daardoor met een tevreden gevoel terugblikt op het totale traject.


Tips & trucs om de totale opbrengst bij verkoop van uw onderneming te verhogen:
• Cum prefs voor verkoper • Achterstelling van een gedeelte van de (maximale) koopprijs (creeert verhoging buffervermogen en straalt vertrouwen uit naar de deal)
• Earn out op basis van de toekomstperspectieven
• Bovengemiddelde vergoeding voor meewerken na overname
• Bovengemiddelde huurvergoeding als koper onroerend goed niet overneemt

Voorbehoud dat risico verantwoord is door afgegeven zekerheden door de koper. De maximale prijs, voortvloeiende uit onderhandelingen is mede afhankelijk van het aantal en het type geïnteresseerde partijen en de macro-economische omstandigheden van het bedrijf.

Berrie Abelen is directeur-grootaandeelhouder van overnameadviseur Adcorporate.