De 8 belangrijkste verschillen tussen een regulier corporate finance traject en distressed M&A.

Door Kees Lieve en Richelle Ros

Een zogenaamd distressed M&A traject vereist een volstrekt andere aanpak, ervaring, expertise en netwerk dan een regulier corporate finance traject. De verschillen zijn groot door andere omstandigheden, parallel noodzakelijke acties, tijdsdruk, emoties, risico's en type partijen. Door de coronacrisis worden de komende tijd meer distressed M&A trajecten verwacht. In dit artikel worden de belangrijkste verschillen met een regulier corporate finance traject toegelicht.

Meer distressed M&A verwacht
In de week van 4 juni 2021 heeft consultancybureau Kruger een enquête gehouden onder middelgrote bedrijven in Nederland. Hieruit blijkt onder meer dat ca. 23 procent gebruikmaakt van bijzonder corona belastinguitstel, waarvan ca. een zesde deel verwacht de opgelopen belastingschuld niet binnen de geboden vijf jaar termijn te kunnen betalen.

Er zijn in Nederland circa 34.000 bedrijven met meer dan twintig werknemers. Theoretisch gaat het dan om circa 1.300 middelgrote bedrijven die verwachten in de problemen komen, voor een belangrijk deel in de kern wel levensvatbare bedrijven. Daarnaast kan een inhaaleffect worden verwacht om de 'achterstand in insolventies' in te halen. Tijdens corona is het aantal faillissementen immers 1/3 lager uitgekomen dan in de vergelijkbare periode daaraan voorafgaand.

Een deel van de eigenaren van deze bedrijven met (potentiële) continuïteitvraagstukken zal (een deel van) hun belang nog tijdig willen (of noodgedwongen moeten) verkopen. Uiteraard kent een dergelijke verkoop een geheel ander krachtenveld dan een verkoop van een gezond groeiend bedrijf. Het normale corporate finance traject is dan een zogenaamd distressed M&A traject, dat een volstrekt andere aanpak, ervaring, expertise en netwerk vereist.

Kruger Corporate Finance heeft ruim 32 jaar ervaring met ondersteuning bij deze ingewikkelde transacties en heeft op basis hiervan een overzicht samengesteld van de belangrijkste verschillen:

1. Bij distressed M&A komt meer kijken
Vaak moet er in korte tijd meer gebeuren dan in eerste instantie gedacht. Sanering van schulden of minstens een moeilijk te bereiken continuering van bestaande financieringen zijn vrijwel altijd onderdeel van het distressed traject. Dit is heel iets anders dan een transactiefinanciering en eventuele herfinanciering bij overname van of deelname in een gezond bedrijf. Ook kan het noodzakelijk zijn dat tegelijk met de voorbereiding en totstandkoming van een distressed transactie een (vergaande) reorganisatie moet plaatsvinden om een transactie voldoende aantrekkelijk te maken.

2. Tijdsdruk
In distressed situaties resteren meestal nog maar enkele maanden, vaak zelfs nog maar een aantal weken. Bij het duidelijk worden van de problemen is snel en inhoudelijk contact met relevante stakeholders noodzakelijk. Tijd voor een langdurige selectie van potentiële gegadigden en een langdurige due diligence ontbreekt.

3. Selectie gegadigden
Door de tijdsdruk is het van groot belang dat ook direct een goede keuze wordt gemaakt en contact wordt gelegd met betrouwbare (hands-on) investeringspartijen, informal investors met lef of snel schakelende strategische partijen. Er zijn een groot aantal private equity partijen (in NL > 300 van klein tot groot en met diverse doelgroepen), maar slechts weinig die durven te investeren in continuïteit bedreigende situaties. Een koper moet de situatie begrijpen en er liefst ervaring mee hebben.

De wijze van omgaan met de verkopende partij is van groot belang. Diens motivatie voor een transactie staat en valt met het respect dat deze krijgt en wat zijn/haar toekomst kan zijn, ook al is denkbaar dat hij/zij onderdeel van het ontstane probleem is.

4. Soort transactie
Afhankelijk van de situatie en de soort onderneming moet, liefst vooraf, worden bepaald of een aandelen(-belang) of activa/passiva transactie een meest optimaal resultaat brengt. Welke bedrijfsonderdelen hebben waarde voor een potentiële koper of zelfs meerdere kopers? Wat resteert eventueel en hoe moet daarmee worden omgegaan?

5. Invalshoek
Een distressed transactie vindt vaak eigenlijk tegen de zin van bestaande aandeelhouders plaats en ook nog eens vanuit een beperkte onderhandelingspositie. De koper heeft meer op met andere belanghebbenden, zoals banken, belastingdienst, kredietverzekeraars, belangrijke/onmisbare medewerkers en leveranciers. Desondanks is het zaak dat ook voor de verkopende partij een zo rechtvaardig mogelijke transactie wordt gerealiseerd. De koper verlangt, eventueel samen met een andere derde partij, een meerderheidsbelang en wil zeggenschap. Deze wil vaak ook ingrepen in de organisatie die bij de huidige eigenaar gevoelig kunnen liggen, maar die wel noodzakelijk zijn in het belang van de continuïteit. Door het verschil in perspectief kunnen intense, emotionele situaties ontstaan die ook een plaats moeten krijgen.

6. Risico
Investeerders zijn voorzichtig voordat ze definitief besluiten. Er is echter (zeer) weinig tijd voor een grondige due diligence. Dit in een situatie waar ze kunnen worden geconfronteerd met cijfers die niet up-to-date zijn, de administratie soms niet op orde is, er onduidelijkheid over (uitkomst van) eventuele claims kan zijn en het moeite kost om de juiste, niet gekleurde, informatie te verkrijgen. (Enigszins) tijdige voorbereiding, openheid, juiste en gerichte informatie door de verkoper en professionele begeleiding zijn daarom essentieel om snel het vertrouwen bij gegadigden te winnen en het traject op tempo te krijgen en te houden.

7. Begeleiding van de transactie
Externe adviseurs van koper, juristen, fiscalisten, hebben nogal eens de neiging om olie op het vuur te gooien, zoals aandringen op een te uitgebreide due diligence, problemen groter maken dan ze zijn, te eenzijdige transactiedocumentatie en/of zich te eenzijdig opstellen. Dit veroorzaakt naast verlenging van de hele kostbare doorlooptijd ook veel emotionele spanningen.

De selectie door verkoper van externe adviseurs moet daarom, naast ervaring en gespecialiseerde kennis, gericht zijn op direct vanaf de start oplossingsgericht en op hoofdlijnen denken. Dit als, soms noodzakelijk, tegenwicht voor die van koper. Het totale team van verkoper moet ingevuld zijn met diverse disciplines en tegelijk zo klein mogelijk worden gehouden. Essentieel zijn korte lijnen, snel besluiten, direct acteren, hoofd- van bijzaken kunnen scheiden in onderhandelingen en weten hoe de hazen rennen bij de belangrijke stakeholders; kortom ervaring met distressed trajecten.

8. Exclusiviteit
Kopers zijn gewend aan het verkrijgen van exclusiviteit zodra serieus zicht is op een transactie en echt kosten gemaakt moeten gaan worden. Bij een normale transactie is dat zelden een probleem. In het ergste geval gaat de transactie niet door en is er veelal wel weer een andere koper te vinden.

In een distressed situatie is het anders. Wanneer dan een transactie niet doorgaat is er geen tijd meer voor gesprekken met andere gegadigden. Exclusiviteit verstrekken in een distressed situatie is dan ook zelden verstandig. De verkoper komt steeds dichter met zijn rug tegen de muur te staan in een toch al moeilijke situatie. Het is, zo mogelijk, zaak parallel gesprekken met meerdere partijen te voeren, niet zozeer om de allerbeste deal te doen maar wel om zo zeker mogelijk te zijn dat (nog) aanwezige waarde wordt gerealiseerd.

Dit is een publicatie van Kees Lieve en Richelle Ros, partners bij Kruger uit Rotterdam, gespecialiseerd in complexe ondernemingsvraagstukken.