Warranty & Idemnity: De brug slaan tussen verkoper en koper

Gedurende de opleving stelde Het Financieele Dagblad (24 mei 2011 “Klant is koning bij overnames”) bij een rondgang onder Nederlandse fusie- en overnameadvocaten vast, dat kopers aanzienlijk sterker stonden dan voor de crisis. Door het huidige, onzekere klimaat blijkt dat deze positie alleen nog maar verder wordt verstevigd. Nu de markt mogelijkheden biedt verlangen kopers, onder andere door druk van banken en compliance regels, een brede set garanties waarbij de maximale aansprakelijkheid eveneens hoger ligt dan vroeger. Vooral voor private equity verkopers is deze ontwikkeling problematisch.

Het verstrekken van meer inhoudelijke garanties met een hoger aansprakelijkheidsmaximum is voor geen enkele verkoper aantrekkelijk, maar kan voor private equity verkopers zelfs onoverkomelijk zijn. Als een fonds op zijn einde loopt, wordt het steeds onaantrekkelijker om middels het afgeven van garanties latente verplichtingen aan te gaan. Hiervoor moet namelijk veelal een escrow worden aangehouden. Doordat de opbrengst van een transactie niet direct volledig aan de limited partners kan worden uitgekeerd, de escrow staat immers nog vast, zal de return on equity negatief worden beinvloed. Daarnaast kan een forse claim onder een afgegeven garantie er zelfs toe leiden dat de private equity partij weer bij de kapitaalverschaffers moet aankloppen om hun aandeel in de claim alsnog te innen

Verzekering als oplossing
De hierboven beschreven problematiek zien we niet alleen in Nederland, maar ook in veel andere landen. Een middel om de kloof tussen de eisen en verlangens van kopers en verkopers te overbruggen, is het afsluiten van een zogenoemde warranty & indemnity (W&I) verzekering. Deze verzekering is ontworpen om het gat tussen de verstrekte maximale aansprakelijkheid en de door de koper gewenste maximale aansprakelijkheid op te vullen. Op de Londense verzekeringsmarkt, waar praktisch al deze verzekeringen worden afgesloten, zijn in 2010 naar schatting 200 van dergelijke dekkingen geplaatst met een totale verzekerde som van circa EUR 2,2 miljard. Het huidige jaar lijkt het voorafgaande reeds overtroffen te hebben. Ook Nederlandse transacties dragen hiertoe bij.

W&I
Hoewel de W&I verzekering ook in Nederland niet nieuw is, was er in het verleden onder marktpartijen weinig bekend hoe vaak de verzekering werd gebruikt. Meestal sloot de verkoper de dekking ten behoeve van zichzelf af. En hij hulde zich hierover,ook tegenover de koper, verder in stilzwijgen. De acceptatie van, en de interesse in de W&I verzekering is het laatste jaar sterk toegenomen. Een verklaring hiervoor kan de gunstigere premie, ruimere dekking of de professionele opstelling van verzekeraars zijn. Een andere, belangrijke factor voor de toegenomen acceptatie is dat de verzekering recentelijk door verkopers tijdens een aantal biedingprocessen is geïntroduceerd om de wensen van kopers te kunnen faciliteren, zonder zelf, hoge, garanties te moeten afgeven. Doordat de mogelijkheid tot verzekeren in een vroeg stadium van de biedingprocessen is geïntroduceerd, zijn veel professionele adviseurs met de mogelijkheden bekend en bestaat er een ‘proof of concept’.

Verschijningsvormen
De W&I verzekering kent twee verschijningsvormen: de verkoperpolis en de koperpolis. Bij de verkoperpolis geeft de verkoper in het overnamecontract de gebruikelijke garanties af tot bijvoorbeeld 20 procent van de overnameprijs en verzekert vervolgens het risico dat onder deze garanties wordt geclaimd. Een koperpolis werkt wezenlijk anders. Hierbij geeft de verkoper een volledige set garanties af die echter financieel in hoogte zeer beperkt zijn, bijvoorbeeld slechts een maximale aansprakelijkheid van 1 à 2 procent van de overnamesom. Als aanvullende bron van zekerheid bovenop de garanties in het overnamecontract, wordt vervolgens door de koper een W&I verzekering uitgenomen.

Voorbeeld:
Overnamesom . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . EUR 75 mln.
Contractuele garanties . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .EUR 300,000
Koperpolis (verzekerde som) . . . . . . . . . . . . . . . . EUR 14.7 mln. na EUR 300.000

In het voorbeeld worden in het overnamecontract garanties verstrekt met een maximum van EUR 300.000. Doordat de koper zelfstandig een verzekering heeft afgesloten, verkrijgt deze toch de mate van zekerheid die hij wenst. De polis sluit namelijk aan op de inhoud van de onderliggende garanties zoals die in het overnamecontract zijn vastgelegd terwijl de verzekerde som deze garanties overstijgt. Als de koper een verzekerde claim van bijvoorbeeld EUR 10 mln. heeft, dan betaalt de verkoper EUR 300.000 op basis van zijn aansprakelijkheid onder het overnamecontract. De verzekeraar betaalt de koper EUR 9,7 mln. op basis van de polisvoorwaarden. Het is niet verwonderlijk dat juist deze constructie zeer in de smaak valt bij private equity verkopers. Als zij de koper kunnen bewegen een W&I koperpolis af te nemen, hoeven zij slechts garanties in zeer beperkte hoogte af te geven. Hierdoor kan de te stellen escrow aanzienlijk lager zijn zodat de opbrengst sneller volledig aan de limited partners kan worden uitgekeerd. Bovendien bestaan er met uitzondering van specifieke vrijwaringen nauwelijks latente verplichtingen waardoor er nauwelijks een kans op onaangename verrassingen bestaat. Het concept van de W&I kopersverzekering wordt tegenwoordig bij biedingprocessen dan ook regelmatig door de verkoper op tafel gebracht. Het is vervolgens een kwestie van onderhandeling wie de premie betaalt. Het feit dat er momenteel in Nederland praktisch alleen vraag is naar de koperpolis, wijst erop dat kopers veel vertrouwen hebben in de kwaliteit van de door de verzekeraar geboden dekking.

De dekking
Hoewel de structuur van een kopers- en een verkoperpolis sterk uiteenlopen, bestaan er geen wezenlijke verschillen in de omvang van de dekking. Als vuistregel kan gesteld worden dat in het algemeen een verzekeraar alle garanties dekt. Mits die onderbouwd en door de verkoper c.q. het management gecontroleerd kunnen worden (het proces van ‘disclosure’). Op de toekomst gerichte garanties zijn dan ook niet te dekken, evenmin als het zuivere debiteurenrisico. Andere standaard uitsluitingen zijn garanties met betrekking tot boetes voorzover deze wettelijk niet verzekerd mogen worden, en onderwaardering van pensioenverplichtingen. In de praktijk zien we dat er meestal geen tot nauwelijks verschil bestaat tussen de garanties zoals die worden verstrekt onder het overnamecontract, en de dekking die door de verzekering wordt geboden. Specifieke vrijwaringen vallen niet onder de dekking. Voor dit soort bekende problemen bestaan specifieke verzekeringen (opinion based verzekeringen) die in dit artikel niet zullen worden besproken. Sommige verzekeraars sluiten milieurisico’s categorisch uit, terwijl anderen hier minder problemen mee hebben. Aangezien de verzekeringsmarkt voor deze vorm van verzekeringen met name in het Verenigd Koninkrijk te vinden is, verdient het aanbeveling de contracten in het Engels op te stellen. Desalniettemin zijn er verzekeringen gesloten op basis van Nederlandstalige contracten.

Looptijd garanties
De looptijd van de garanties bedraagt veelal 12 tot 18 maanden. De normale milieugaranties belopen vaak zo’n 5 jaar. De aansprakelijkheid ten aanzien van een inbreuk op een garantie aangaande belastingen geldt vaak tot 5 maanden na het verstrijken van de wettelijke termijnen waarbinnen, onder andere, aanslagen en naheffingen kunnen worden opgelegd. In de praktijk betekent dit zo’n 7 jaar. Het verzekeringscontract volgt deze termijnen in principe naadloos. Sterker nog; de koperpolis biedt de mogelijkheid om de soms korte termijnen in het overnamecontract op te rekken naar ‘normale’ looptijden onder de verzekering. Op deze manier kan een verschil in garantietermijn verzekerd worden.

Het proces
Het is van belang dat de koper of verkoper in een vroeg stadium bepaalt of er geopteerd wordt voor de structuur van een koperpolis ( lage garanties in het overnamecontract) of van de verkoperpolis. Als die keuze eenmaal gemaakt is, kan het onderhandelingsproces tussen partijen zijn loop nemen. De verzekeringsmakelaar zal op basis van de, bijna, uitonderhandelde set van garanties, verzekeraars benaderen en verschillende offertes uit de markt halen. Indien gewenst zullen de makelaar en de verzekeraars natuurlijk de benodigde geheimhoudingsverklaringen ondertekenen. Als vervolgens een verzekeraar is uitgekozen, zal deze de verschillende due diligence rapporten opvragen. Dit gebeurt op basis van non-reliance. Verzekeraars plaatsen in de praktijk automatisch een deel van het risico door aan herverzekeraars. Deze herverzekeraars hebben altijd het recht op inzage in alle door de verzekeraar ingewonnen informatie. Dit betekent dus, dat de release/ non-reliance letters op basis waarvan de due diligence rapporten aan de verzekeraar worden verschaft, hierin moeten voorzien. Van de due diligence adviseurs zijn het de accountants die hier de meeste problemen mee hebben omdat zij een duidelijk overzicht willen welke partijen inzicht hebben gekregen in hun rapporten. In de praktijk wordt er echter altijd wel een pragmatische uitweg gevonden, ondermeer omdat ook accountants zich steeds meer bewust worden van de voordelen van het gebruik van de verzekeringsmarkt.

Een verzekeraar is met name geïnteresseerd in de vraag hoe eventuele punten, die tijdens het due diligence proces naar boven zijn gekomen, zijn verwerkt in het overnamecontract. Ook wordt er aandacht gegeven aan het disclosureproces. Al met al probeert de verzekeraar inzicht te krijgen in de prudentie van de partijen en de kwaliteit van de afgegeven garanties. Na een afsluitend gesprek tussen verzekeraar, makelaar en verzekeringsnemer zal de verzekeraar een bindend aanbod. doen. Hierin wordt de premie bepaald en wordt vastgelegd of – delen van – garanties uitgesloten zijn van dekking. Eventuele voorbehouden betreffende de dekkingsomvang die in een eerste offerte kunnen zijn gemaakt, zijn in het bindende aanbod meestal voor een groot deel of geheel komen te vervallen. Dat komt omdat de verstrekte informatie bestaande twijfels bij verzekeraars veelal heeft kunnen wegnemen. De ervaring leert dat de uiteindelijke premie niet tot nauwelijks afwijkt van de geïndiceerde premie in de eerste offerte. Het traject tussen aanvraag van de eerste offerte en verkrijging van een bindend aanbod bedraagt circa twee weken. Kortere trajecten zijn ook mogelijk als alle informatie direct voorhanden is.

Prijs
De huidige Londense verzekeringsmarkt biedt mogelijkheden voor dekking tot circa EUR 200 miljoen. Buiten Londen is er nog aanvullende capaciteit voorhanden. De kosten van een W&I polis zijn in de laatste jaren sterk gedaald. Deze kosten bewegen zich in Nederland bij grote deals vanaf 1,2 procent tot 2 procent van het te verzekeren bedrag. Voor de hoogte van de premie is de relatie tussen het verzekerde bedrag en de overnamesom van belang. Hoe hoger de garantie ten opzichte van de overnamesom is, des te lager de premievoet. De premie is eenmalig.

Door het uitnemen van een W&I verzekering zijn zekerheden zoals een escrow of bankgarantie niet of slechts beperkt nodig. Dit leidt ertoe dat een verzekeringsoplossing bijna altijd goedkoper is dan het traditionele contract met garanties en een escrow. Het is dus logisch dat de W&I verzekering steeds meer als dé passende oplossing wordt gezien.