Roundtable M&A Directors: Corporate dealmakers delen hun strategie en visie

Bij overnames krijgen Private Equity-partijen de laatste jaren steeds meer concurrentie vanuit strategische partijen, nu een hoge mate van leverage vaak niet meer mogelijk is en de prijzen die geboden worden wat reëler zijn.

Bedrijven die de crisisjaren veelal hebben aangewend om de financiële huishouding op orde te stellen hebben weer geld voor overnames en mengen zich in de strijd. Maar is dat altijd concurrentie, of kunnen Private Equity en strategische kopers ook samen optrekken?

Lester Fontijn, Eneco: “Wij worden geregeld benaderd door Private Equity partijen die voorstellen om gezamenlijk een deal te trekken, waarbij zij de financiering op zich nemen en wij bepaalde knowhow. Je bent geneigd om te denken dat beide partijen complementair kunnen zijn, maar in de praktijk werkt zoiets dan toch niet. Kan dat wel op een bepaalde manier of is het gewoon geen logische combinatie?”

Marc Koster, Heineken: “Ik ga voor dat laatste. Private Equity kan goed helpen om een nieuwe acquisitie zo snel mogelijk op een bepaalde manier te kneden, maar als mede investeerder – naast een strategische partij – heeft men toch een te korte horizon. Men streeft toch altijd naar een exit; dat impliceert dus dat jij het uiteindelijk gaat kopen. Een vrij dure manier van financieren.”

Damiaan Jacobovits de Szeged, Aegon: “Het klinkt mij een beetje in de oren als: je wilt samen iets doen, Private Equity neemt de synergievoordelen en de strategische partij betaalt er uiteindelijk voor. Natuurlijk kun je zeggen dat je die winsten gaat delen maar participatiemaatschappijen streven nu eenmaal naar een zo hoog mogelijke exit. Het kan wel werken bij de aankoop van een bedrijf dat vervolgens opgeknipt wordt, waarbij iedere partij de voor hen interessante delen neemt. Het blijft echter heel duur kapitaal, dat voor een beursgenoteerd bedrijf geen goede optie is.”

Simon Barnasconi, ABN AMRO: “Je ziet het wel bij shipping-bedrijven die voor het kopen van een nieuwe vloot gespecialiseerde Private Equity-partijen in huis halen. Met bepaalde clausules zorgt men ervoor dat het kapitaal dan betaalbaar is. Een ander goed voorbeeld van zo’n samenwerking vind ik 3i en Refresco. Zonder 3i had Refresco zich de afgelopen jaren zeker niet zo goed kunnen ontwikkelen.”

Carve-outs
Carve-outs van grotere concerns die vervolgens enkele jaren met Private Equity samenwerken groeien vaak uit tot succesvolle, zelfstandige bedrijven. Er worden resultaten gehaald die binnen het moederbedrijf onmogelijk zouden zijn. Aan tafel rijst de vraag waarin Private Equity en strategische kopers dan zo verschillen. Hoe verklaart men de hoge returns die gehaald worden?

Koster (Heineken): “Private Equity werkt met andere beloningsstructuren en men laat het personeel direct deelnemen in een bedrijf. Daarnaast krijgt het management veel meer vrijheden om te handelen. Dat soort flexibiliteit in een corporate inbouwen is ongelooflijk moeilijk. Daar ben je simpelweg niet voor ingericht.”

Niek Nieswaag, Van Gansewinkel Groep: “Wij hebben het aan den lijve ondervonden na de overname van Van Gansewinkel door KKR en CVC. Er komt direct een grote groep professionals binnen die met allerhande zaken aan de slag gaat om de winst te versterken. Dat is expertise die je zelf niet allemaal in huis hebt.”

Fontijn (Eneco): “Bij echte carve-outs begint het succes van de investeerder volgens mij al direct, omdat moederbedrijven zo’n onderdeel volgens mij per definitie te goedkoop verkopen. Het is geen core business meer, we moeten er vanaf.”

Private Equity is dus succesvol wanneer men keuzes maakt die het management niet durft te maken en het management de risico’s mede draagt? Jacobovits de Szeged (Aegon): “Het zijn vaak de zaken die niet meer gedaan hoeven te worden, die een carve-out tot een succes maken. Besparingen op overheadkosten bijvoorbeeld zijn aanzienlijk en het niet meer hoeven afleveren van kwartaalrapporten over van alles en nog wat, werkt bevrijdend en efficiënt.”
______________________________________________________________________________

Bedrijf (ver)kopen? Volg dan de cursus Actief in Overnames
Wilt u binnenkort een bedrijf (ver)kopen? Dan is deze cursus bedrijfsovernames voor u onmisbaar. Er is nog plaats op 21 en 22 september. Meld u hier direct aan.
______________________________________________________________________________

Michiel Pannekoek, Houthoff Buruma: “Zijn die imperfecties bij de corporates dan nog te veranderen of accepteren we gewoon dat het imperfect is?” Koster: “Bedrijven als Heineken zijn er niet op toegesneden om bepaalde personeelsleden hetzelfde soort vrijheden te bieden die Private Equity kan bieden. Het zijn gewoon twee verschillende bedrijfsmodellen.”

Andre Hoekema, Galapagos: “In onze branche worden kleine onderdelen van pharmabedrijven vaak bewust uitgesponnen, juist vanwege het risicodragende karakter van die activiteiten. Later worden die verzelfstandigde bedrijven dan weer teruggekocht. Zo’n pharmabedrijf heeft het dan in feite prima gedaan: er is iets ontwikkeld dat inhouse moeilijk zou zijn geweest. Private Equity partijen kunnen in dat proces een rol spelen. Grote bedrijven zijn gewoon niet bereid om intern een hoog risicoprofiel aan te gaan.”

Post-acquisitietraject
Van carve-outs gaat het gesprek verder richting de ‘traditionele’ overname en dan met name over het post-acquisitietraject. Worden alle transacties standaard achteraf gemonitord op opbrengsten en kosten?

Nieswaag (Van Gansewinkel): “In ons geval niet. Wij nemen vaak kleinere familiebedrijven over die dan in het grotere geheel worden meegerekend. Vooraf kijk je heel goed naar mogelijke synergiën maar achteraf is het heel lastig om separaat te blijven monitoren.”

Hoe zit dat bij de grote multinationals? Koster (Heineken): “Wij hebben een heel benefit-tracking programma. Daar ga je niet jaren mee door, maar de synergiën die je in de business case hebt geïdentificeerd, moet je strak monitoren, met name die op kostenniveau. Kosten blijken in de praktijk immers altijd beter te voorspellen dan opbrengsten. Een veilige manier die wij hanteren, is het volledig doorberekenen van een overname op kostenniveau. Alles wat je daarboven realiseert is mooi meegenomen, maar rendement op de investering wil je behalen op alleen de kosten. In onze ervaring schatten commerçanten de opbrengstsynergiën toch vaak wat optimistisch in.”

André Hoedemaker, Sara Lee: “Met name bij internationale transacties hebben wij ook wel eens onze twijfels bij de voorgestelde opbrengstsynergiën. Daarom betrekken we het lokale management altijd bij alle aannames rondom een transactie. Wanneer het succes van een overname onderdeel wordt van zijn of haar bonusstructuur, komen tè positieve berekeningen minder vaak voor.”

Barnasconi (ABN AMRO): “De waarde van bedrijven die gekocht worden binnen de Private Equity-sfeer ligt meestal in de kwaliteit van het management dat daar zit. Wanneer een bedrijf verkocht wordt is het belangrijk om die waarde te behouden. Leggen jullie dat ook vast middels bijvoorbeeld een key man clause?”

Hans Lohuis, KEMA: “In de consultancy-business waarin wij actief zijn draait alles om het management en de topconsultants van het bedrijf dat je overneemt. Je wilt niet na twee jaar met een lege huls zitten.”

Hoekema (Galapagos): “Bij ons is het tot in extremen waar; de waarde van biotechbedrijven zit in de specialisten die er werken. Daarom is een soft due diligence vóór signing ook zo van belang; zo kom je erachter of mensen ook in een nieuwe situatie meegaan.”

Tsjip Boersma, AkzoNobel: “Je wilt in een overnameproces zo vroeg mogelijk met de beslissers praten. Tijdens een diner vraag je: wat heb je zelf in gedachten, hoe zie je je toekomst? Vervolgens is het heel belangrijk om na de overname die sleutelfiguren ook terug te brengen in de business en ze een goede plek te bezorgen. Het kan natuurlijk ook zo zijn dat je een bedrijf puur voor de schaal overneemt en het integreert in een bestaande unit; dan heb je zo’n tweede manager helemaal niet nodig. Ook dan is het zaak om iemand snel duidelijkheid te verschaffen. Niet altijd even makkelijk, maar wel cruciaal in het slagen van het overnametraject.”

Jacobovits de Szeged (Aegon): “Bij familiebedrijven ligt het ook vaak anders; daar is de key man vaak de oprichter die rond zijn 60e een zak geld krijgt en een paar jaar bij het bedrijf blijft om het goed over te dragen. Van zulke mensen moet je niet verwachten dat ze nog de wereld gaan veroveren, laat staan dat ze op lange termijn voor een baas willen werken.”

Een andere stelling die rondom het post-acquisitie traject wordt geponeerd gaat over het automatisch vervangen van corporate processen van de dochter door die van het moederbedrijf, nadat een overname is afgerond. Hoekema (Galapagos): “Is dat altijd wenselijk, ook als je erachter komt dat een HR of finance systeem van de target eigenlijk beter is?”

Jacobovits de Szeged (Aegon): “De kern is dat er één systeem moet zijn; mocht het systeem van de target beter zijn dan is dat uiteraard prima. Zolang je maar zeker bent van de implementatie van één systeem voor de gehele combinatie, binnen een strakke deadline van bijvoorbeeld drie maanden. Het ergste dat er kan gebeuren is dat er na verloop van tijd vijf systemen naast elkaar werken.”

Koster (Heineken): “Wij kijken er oprecht altijd naar maar ik heb eerlijk gezegd nog nooit meegemaakt dat het systeem van één bedrijf voor een verandering in de hele multinational heeft gezorgd. Dan moeten er wel heel veel voordelen aan zitten.”

####

Externe adviseurs
In een discussie tussen M&A Directors is het altijd interessant om het onderwerp ‘externe adviseurs’ aan te snijden. Hoe worden zij ingezet, en is men tevreden over de kwaliteit? AkzoNobel staat bekend als een bedrijf dat overnames voor een belangrijk deel op eigen kracht doet. Boersma: “Echt specialistenwerk, bijvoorbeeld op het gebied van waarderingen, kun je mijns inziens niet aan andere mensen uitbesteden; dat moet je helemaal zelf doen. Bij overnames zetten we geregeld externe juristen in. Zeven of acht deals is voor een team van tien man veel; dus zetten we in zo’n geval onze eigen mensen op de grootste deals en huren we externe adviseurs in.”

Koster (Heineken): “Ik ben toch een andere mening toegedaan, met name over de kwaliteit van externe adviseurs die mijns inziens prima is. De manier waarop wij met externe adviseurs omgaan, is er één van grote loyaliteit. Wanneer zij uit het goede hout gesneden zijn zullen ze altijd redelijk zijn; dat is ook in hun belang. Bovendien werken we al jarenlang met dezelfde teams die jouw bedrijf dus ook uitstekend kennen. Buiten dat is het de vraag of je zoveel hoog gespecialiseerde mensen in eigen dienst wilt hebben.”

Boersma (AkzoNobel): “Dat klinkt goed maar in bepaalde gevallen is dat niet mogelijk. Als wij een bedrijf in Hong Kong willen overnemen met een hoofdkantoor dat ergens anders in de wereld gevestigd zit, zijn er gewoon heel weinig advocatenkantoren die dat werk aankunnen. Bovendien loop je vaak tegen conflicts of interest aan.”

Hoedemaker (Sara Lee): “Het hangt volgens mij vooral af van de grootte en complexiteit van de transactie. De overname van een relatief klein Braziliaans koffiebedrijf kunnen wij zelf, maar de divestment van onze bodycare-divisie en de naderende splitsing van Sara Lee in twee bedrijven daar hebben we externe expertise bij nodig. In vreemde landen heb je ook lokale expertise nodig.”

Toch zal er een omslagpunt zijn in de grootte van het inhouse M&A-team. Fontijn (Eneco): “Een inhouse M&A afdeling heb je in eerste instantie om zeker te weten dat je geen grote vergissingen maakt. Daarbij denk ik dat ieder bedrijf zich moet afvragen of een investment banker wel zo nuttig is; die doen sec hetzelfde werk als jij. Transaction services doen wij altijd buiten de deur en ook aan externe juristen ontkom je niet, tenzij het een kleine deal betreft.”

Koster (Heineken): “Investment bankers gebruiken wij zelf in een andere rol; een soort vooruitgeschoven post. Wanneer bestuurders het nog niet over bepaalde zaken kunnen hebben worden er soms bankiers gestuurd die de eerste kreukels kunnen gladstrijken. In die rol van mediator kunnen ze heel waardevol zijn.”

Emerging markets
Ook met lokale expertise kunnen externe adviseurs bedrijven van dienst zijn. Onder andere in de F&O werd de afgelopen periode uitgebreid stilgestaan bij opkomende landen als China. Welke betekenis hebben opkomende landen in binnen de strategie van de aanwezige M&A Directors?

Boersma (AkzoNobel): “Iedereen heeft het over de BRIC-landen en dan met name over China, maar er zijn natuurlijk veel meer landen die bijzondere aandacht verdienen, zoals de Filipijnen, Argentinië en Vietnam. In dat soort landen vormt de introductie en met mensen om tafel komen elke keer weer een nieuwe uitdaging, waar lokale expertise van cruciaal belang kan zijn.”

Voor AkzoNobel is Azië een belangrijke groeimarkt. Boersma: “Voor meer multinationals uit Nederland geldt dat er binnen afzienbare tijd geen geldige reden meer is om het hoofdkantoor in Nederland te houden. Een aantal business units van ons denkt daar al over na; qua sales en aantal personeelsleden gebeurt daar gewoon het meeste.”

Toch is Azië niet zaligmakend en hangt het sterk van de industrie af. Hoedemaker (Sara Lee): “Wij zaten twintig jaar in China, met twee bedrijven actief rondom household care. Eén bedrijf is een joint venture met een lokale partner, het andere hebben we helemaal zelf gekocht. Aan beide bedrijven hebben we niet veel verdiend. Als multinational moet je er zitten, zeggen veel mensen, maar het blijven hele moeilijke markten.”

Koster (Heineken): “Met bier verdient in China niemand geld, ook wij nauwelijks; wel met het Heineken-merk, niet met de lokale brouwerijen. Iedereen rept over China maar ik vraag me af wanneer die gouden bergen dan waarheid worden. Een concurrent van ons heeft daar 2 miljard dollar geïnvesteerd waar tot nu toe geen rendement op is geweest. Dat vind ik een hoop geld, voor iets dat een belofte is. In andere landen, zoals India, is de groei wel heel duidelijk.”
______________________________________________________________________________
Bedrijf (ver)kopen? Volg dan de cursus Actief in Overnames
Wilt u binnenkort een bedrijf (ver)kopen? Dan is deze cursus bedrijfsovernames voor u onmisbaar. Er is nog plaats op 21 en 22 september. Meld u hier direct aan.
______________________________________________________________________________

Boersma (AkzoNObel): “Het verschil tussen China en de andere emerging markets is ook dat je daar geen business doet, maar constant met de overheid bezig bent. De mensen die de regels vaststellen zijn tegelijkertijd je partner.”

Is hier een rol weggelegd voor externe adviseurs? Koster (Heineken): “In opkomende landen moet je het echt helemaal zelf doen. Wij zijn nu in Ethiopië bezig, waar je lokale mensen nodig hebt die de weg kennen.” Hoekema (Galapagos): “Voor pharmabedrijven biedt India een enorme thuismarkt, met veel afzetmogelijkheden voor medicijnen. In India zitten nu ook bedrijven die medicijnen maken met een Europese en Amerikaanse goedkeuring en registratie, met hoog opgeleid personeel. Die behoefte om ook internationaal te expanderen lijkt nog te ontbreken in China; daar is men toch erg op de eigen thuismarkt gericht, ook in de overnames.”

Pannekoek (Houthoff Buruma): “Een succesverhaal in China is het Nederlandse Hyva, dat hydraulische apparaten voor vrachtwagens maakt. Zij waren daar de first mover en hebben inmiddels de omzet meer dan vertienvoudigd. Gewoon door daar aanwezig te zijn en contacten te leggen.”

Tijd voor een vooruitblik. Wat verwacht men van het komende jaar? Fontijn (Enevo): “Begin 2010 dacht iedereen dat 2010 een gekkenhuis zou worden; de wens is de vader van de gedachte blijkbaar. Als strategische partij willen wij gewoon een paar goede overnames per jaar doen. Of de activiteit de komende periode zal toenemen, weet ik niet. Het lijkt nu wel de tijd van de strategen te zijn. Toen ik bij Eneco begon in 2008 maakte ik het staartje van een door Private Equity gedomineerde markt nog mee, waarin een windmolen twee keer te duur werd verkocht aan een paar opportunisten die de financiers zover hadden gekregen. Wat dat betreft is de markt wel wat genormaliseerd.”

Jacobovits de Szeged (Aegon): “In onze industrie heerst veel regulatory onzekerheid, onder meer vanwege Solvency II. Er is – terecht – veel voorzichtigheid; je wilt weten waar je inspringt voordat je iets dappers onderneemt. Daarnaast heb ik het gevoel dat de prijsverwachtingen van kopers en verkopers wat meer naar elkaar toe zijn gekropen. De prijzen zijn geen groot struikelblok meer.”

Barnasconi (ABN AMRO): “Risicoaversie is nu de grootste dealbreaker. Financiering is toch minder een issue dan twee jaar geleden, waardoor multiples weer oplopen en de pricing weer aantrekkelijk wordt. De vraag is waar dat zal eindigen, maar dat lijkt me voer voor een volgende roundtable.”

Aanwezig bij de Roundtable waren:

Simon Barnasconi, managing director Corporate Finance en Capital Markets bij ABN AMRO en gastheer van de sessie.

Michiel Pannekoek, advocaat / partner bij Houthoff Buruma, geeft leiding aan de transactiepraktijk van het advocatenkantoor.