Rode loper uit voor acquisities, de MBO van Delft Instruments

In de jaren 1998 en 1999 zag het er voor Delft Instruments niet goed uit. Het technologische bedrijf balanceerde bij binnenkomst van chief financial officer Mark Dekker op de rand van de afgrond. Er was weinig focus en de schulden stapelden zich op. Banken stonden ongedurig aan de deur te rammelen. Klanten vroegen zich af of servicebetrouwbaarheid over een periode van tien tot vijftien jaar nog wel gegarandeerd zou kunnen worden. Killing voor verdere sales natuurlijk. En dan was er nog iets met Iraakse nachtkijkers dat de naamsbekendheid van de onderneming geen goed had gedaan.

Het bedrijf had een enorme variëteit aan producten – zoveel verschillende dat het eigenlijk niet meer te managen viel voor een relatief kleine onderneming. Compleet met zo’n tien business units die instrumenten maakten voor een breed scala afnemers, variërend van defensie tot wetenschappelijke toepassingen, apparatuur voor fysiotherapie, voor de olieen gasindustrie en de medische sector.

Meer dan 25 procent van de omzet was niet of onvoldoende winstgevend en enige omloopsnelheid van vermogen was ver te zoeken. De aandacht van het management was over te veel gebieden verdeeld. Delft Instruments werd het toonbeeld van een cliché: Doe je van alles, dan doe je niets echt goed meer.

GIFBEKER
Bestuursvoorzitter Bert de Groot en zijn compagnon CFO Mark Dekker brachten in de daaropvolgende herstructurering focus aan. Ze dronken de gifbeker leeg. Niet van alles wat, maar specialiseren, luidde het motto. Binnen het transformatieplan concentreerde het bedrijf zich op medische en industriële activiteiten.

In 1999 zijn er circa 120 mensen afgevloeid en werden er bedrijven afgestoten. Daaronder de defensieactiviteiten in Nederland en Italië. Deze verdroegen zich toch niet goed met de medische tak. Want welk medisch instituut wil technologie kopen bij een bedrijf dat ook in defensie zit? De vraag stellen is hem beantwoorden.

Het tweekoppige management wist het bedrijf met de herstructurering weer op de rails te krijgen. Deels door ook de positieve kanten te herkennen. “Voordeel van een dergelijke situatie is dat je meteen sense of urgency hebt. Je kunt verregaande maatregelen nemen.”

Delft Instruments keek niet alleen meer naar het maken van heel mooie techniek, maar zocht ook groeimarkten op. Het hoofdkantoor werd verkocht en in 2000 ging het bedrijf verder met het stroomlijnen van bedrijfsprocessen. In 2001 keek men welke productlijnen niet voldoende interessant meer waren en werd ook Nonius gedesinvesteerd.

Elke CFO weet het: na schoonvegen komt bouwen. In het geval van Delft Instruments nu met een scherpe focus: industrie en health care. Het tijdstip waarop dat kon was opmerkelijk. In een tijd dat iedereen dacht dat de bomen tot in de hemel groeiden, maakte Delft Instruments schoon schip.

Er werd in 2000 een voorzichtige start gemaakt met bouwen door een minderheidsbelang in het Nederlandse softwarebedrijf Rogan te nemen. Een jaar erna werd de meerderheid verworven. Daarna volgde de overname van het Australische bedrijf Contrec, leverancier voor de petrochemische industrie. Verder werd een belang in een Amerikaans bedrijf genomen dat eveneens digitale röntgenarchieven aan ziekenhuizen levert en begin 2003 volgde de overname van de marineactiviteiten van het Franse Auxitrol, met name gericht op meetsystemen in tankschepen.

De softwareactiviteiten van het bedrijf OSS (radiotherapie) mogen onder de noemer grote acquisitie vallen. Deze vond plaats in februari 2003. En passant werd de balans gesaneerd en de omloopsnelheid van het vermogen nam toe. Vooral rentedragende schulden waar de banken over vielen verdwenen.

Eind 2002 was het bedrijf schuldenvrij. Contrec kon zo zelfs al contant uit de kasstroom worden betaald. In 2002 en 2003 volgden meerdere grote acquisities. Mede daardoor maakte Delft Instruments over het eerste halfjaar van 2004 een omzetgroei van 21,4 procent bekend. Maar liefst 21,1 procent was afkomstig uit acquisities.

ONDERWAARDERING
Het ging weer goed met het bedrijf, maar dat zagen de grotere aandeelhouders (ongeveer twaalf in getal) niet of nauwelijks vertaald in de koers. Gebrek aan liquiditeit in het fonds zorgde ervoor dat de smallcap nauwelijks van zijn plaats kwam en chronisch werd ondergewaardeerd.

Terwijl vrijwel zeker was dat het aandeel een gevoelige klap zou krijgen als een van de grotere aandeelhouders zou verkopen. “Aandeelhouders voelden zich eigenlijk vast aan het aandeel zitten”, aldus Dekker. “Daarnaast was de norm voor solvabiliteit die wij als beursfonds hanteerden een molensteen om de nek, vooral op het moment dat we meer acquisities wilden doen.”

De beursnotering vormde geen toegevoegde waarde meer. Om de naamsbekendheid hoefde de holding Delft Instruments het niet te doen, omdat de onderliggende bedrijven in hun markten onder andere namen opereren. In de markt zijn de merken van dochterbedrijven immers van groot belang. De kosten van een notering, volgens Ernst & Young jaarlijks geschat op 180.000 euro, wogen niet meer op tegen de voordelen.

Dekker: “Op hetzelfde moment kwam AlpInvest voorbij, de investeringsmaatschappij van de gerenommeerde pensioenfondsen PGGM en ABP, om over een delisting te praten.” AlpInvest was overigens niet de eerste partij die langskwam om daarover te praten. Er waren er veel meer komen buurten. “Maar nog niet één met een dergelijk goede reputatie en een duidelijk plan.” AlpInvest had contact met de aandeelhouders, De Groot en Dekker hielden zich in het traject afzijdig. “Anders zouden we in een spagaat zitten.”

De Raad van Commissarissen begeleidde daarom het communicatie- en onderhandelingstraject en liet ABN AMRO de waardering van de onderneming uitvoeren. De overname werd ten behoeve van de commissarissen juridisch begeleid door advocaat Hector de Beaufort van Clifford Chance. Het management bleef overigens niet helemaal buiten beeld. Participatiemaatschappijen eisen een commitment van het zittende management. De Groot en Dekker deden mee en kochten uiteindelijk samen met een deel van het management 11 procent van de aandelen in het bedrijf.

Omdat bij het hoofdkantoor in Delft maar acht mensen werken, werd het voor hen aanpoten. AlpInvest zette tijdens de due diligence de boel op stelten en ging grondig de boeken door. Dat alles moest in de diepst mogelijke stilte plaatsvinden. Eén lek en het avontuur van delisting zou van tafel kunnen zijn.

Op 1 maart konden AlpInvest en Delft Instruments naar buiten met het voornemen voor een bod op de uitstaande aandelen. Dat bod werd ondersteund door een aantal aandeelhouders die 52 procent van de aandelen bezaten en die op de daaropvolgende Algemene Vergadering van Aandeelhouders (AvA) hun motief uitlegden. “Dat heeft veel goed gedaan”, aldus Dekker. “AlpInvest kan wel zeggen hoe de prijs tot stand is gekomen, maar niemand kan dat beter en overtuigender dan een medeaandeelhouder.”

Toch was er kritiek. De prijs zou te laag zijn. Daar kwamen de meeste klachten op neer. AlpInvest legde ook het scenario neer voor het geval beleggers ervoor zouden kiezen te blijven zitten. Dan zou men er – net als de participatiemaatschappij zelf – voor langere termijn (plusminus 5 jaar) in blijven zitten, met alle risico’s van dien.

EXIT
Het overgrote deel van de aandeelhouders sprong in op de mogelijkheid van een exit. In de eerste termijn werd al 98,21 procent van de aandelen aangemeld: ruim boven de benodigde 95 procent. In de na-aanmeldingstermijn kwam het percentage op 99,79 procent te liggen. Die termijn sloot op 31 mei, de laatste handelsdag van het aandeel Delft Instruments. AlpInvest betaalde op 7 juni een bedrag in contacten van 17,10 euro per aangemeld en geleverd aandeel. Een bedrag overeenkomstig de biedprijs (17,50) verminderd met het door de AvA goedgekeurde dividend over 2003 van 40 cent.

Op 1 juni verdween Delft Instruments van de beurs. Naast AlpInvest en het management heeft het nog 0,2 procent andere externe aandeelhouders. Delft Instruments leek met zijn exit een ware exodus te veroorzaken. New Skies Satellites, Petroplus, KLM, Vendex KBB en Nedcon volgden. Onlangs liet AND International Publishers zich ook al kritisch uit over zijn beursnotering. Eigenlijk om dezelfde reden: onderwaardering.

Na de tucht van de beurs geldt voor Dekker nu de tucht van een participatiemaatschappij. Maandelijks zit het management om de tafel met zijn investeerder. “Ze gaan niet op de bestuurdersstoel zitten. Dat zou ook niet verstandig zijn, want wij hebben nu eenmaal meer verstand van onze business. We spreken de cashflowontwikkeling door en ook het acquisitietraject dat we willen inzetten.”

Dekker was nog nauwelijks van de delisting bekomen of hij kon alweer het vliegtuig pakken. Om de overname van de activiteiten van het Zwitserse bedrijf Tanksystem en zijn Amerikaanse sales- en serviceorganisatie rond te breien. “Daarmee willen we onze positie in de olie- en gasindustrie en vooral het offshoresegment versterken”, aldus de financiële man. De olie- en gasdivisie valt ook onder de verantwoordelijkheid van Dekker. Eerder nam het bedrijf in die industrie al de Auxitrol-divisie en Smit Gas Systems over.

Met alle acquisities wordt Delft Instruments nog groter in zijn nichemarkten. Maar eigenlijk zijn dat twee markten, industrie en gezondheidszorg, die weinig met elkaar te maken hebben. Is opsplitsing een optie? “Op dit moment is dat niet aan de orde”, zegt Dekker. “Beide takken van sport bestaan bij de gratie van een netwerk van verkoopkantoren en distributeurs en hebben daarmee een gelijksoortig bedrijfsmodel. Daarnaast hebben ze met elkaar gemeen dat het gaat om hoogwaardige technologie.” Het is dan ook niet verwonderlijk dat onderzoek en ontwikkeling een grote post op de begroting vormt. Circa 8 procent gaat naar research en development.

AFSTRUINEN
Met de overnames ontwikkelde de omzet van het olie- en gassegment zich van 35 miljoen euro naar tegen de 100 miljoen euro nu. Die omzet gaat met de ongetwijfeld nog op stapel staande overnames nog verder omhoog. Daarom is AlpInvest aan boord gebracht. Omdat er weinig organische groei zit in technologie zelf (hoogstens een paar procenten), zal het bedrijf zijn aandeelhouders tevreden willen stellen met een sterk groeipad via acquisities. “We kunnen alleen groeien door marktaandeel in aanpalende technieken voor dezelfde markt te kopen. Vandaar dat we voortdurend de markt afstruinen.”

De vraag is niet zozeer of er wordt overgenomen als wel wie en wanneer. En: voegt het waarde toe? Voorlopig zal Delft Instruments de tijd nemen om de laatste kraal aan zijn ketting te integreren. Maar daarna speelt weer onverkort te vraag: Who’s next?