Money Matters: Hoofdprijs voor harde heelmeesters?

8 miljard euro! Als de verkoop van de halfgeleiderdivisie van Philips doorgaat, betalen de kopers de hoofdprijs. Analisten schatten dat het bedrijfsonderdeel ‘slechts’ 6 tot 7,5 miljard euro waard is. Ook niet slecht voor een divisie die in de afgelopen jaren afgeleed van het paradepaarde van Philips (in 2000 waren ‘semi-conductors’ nog goed voor 20% van de omzet en 40% van de winst van Philips) tot het zorgenkindje. Maar 8 miljard euro overtreft de stoutste verwachtingen. De chipsector zit waarschijnlijk aan de top in de huidige conjunctuurcyclus aan; de kopers betalen op het hoogtepunt van de markt de hoogste prijs.

En dat voor financieel gedreven private equity firma’s, waaronder het roemruchte KKR. In het algemeen betalen die toch minder dan strategische kopers. Hoe denken ze die 8 miljard euro ooit terug te verdienen? Natuurlijk: de rente is laag, en daardoor kunnen private equity met een enorme koopkracht ontwikkelen. Maar ook goedkope leningen moeten worden terugbetaald, en ook een lage rente kan de schuldenaar als een molensteen om de nek hangen.

Hoe kunnen KKR c.s. dit voorkomen? Private equity firma’s hebben de naam dat ze rigide saneringen doorvoeren om hun belang dan met winst te verkopen. Harde heelmeesters die stinkend veel verdienen. Maar de mogelijkheden tot saneringen zijn bij Philips beperkt. Philips heeft een hele stoet harde heelmeesters voorbij zien komen, Jan Timmer en Cor Boonstra voorop. De belangrijkste ‘bleeders’ zijn opgeruimd en uitgebloed, de organisatie is afgeslankt, de bedrijfsprocessen gestroomlijnd.

Misschien dat er nog wat ‘overhead’ kan worden weggesneden – de waarde die het hoofdkantoor aan de divisies toevoegt is bij een conglomeraat als Philips vaak beperkt – maar wereldschokkend zal dat niet zijn. Bovendien is het maar zeer de vraag of KKR c.s. wel de aangewezen partijen zijn om de chipsdivisie van Philips verder op te lappen. Private equity firma’s maken hun reputatie van financiële wonderdokters lang niet altijd waar. Zeker niet op de lange termijn.

Volgens onderzoek van het Britse weekblad Financial News, presteren bedrijven die naar de beurs zijn gebracht door een private equity firma in elk geval slechter dan andere beursintroducties. En dat doet vermoeden dat de investeringsmaatschappij de eerste jaren grote (cosmetische) verbeteringen aanbrengt, maar dat de groeimogelijkheden daarmee beperkt worden. Misschien omdat ze er geen belang bij hebben: waarom zou je een bedrijf voorbereiden voor groei op de lange termijn als je er toch bij een beursgang uitstapt? Zonde van de moeite. Of misschien weten de private equity firma’s helemaal niet hoe je groei op lange termijn moet bereiken. Tenslotte investeren ze hun geld links en rechts – ze zijn zeker zo gediversificeerd als de conglommeraten die ze afbreken! – en munten niet uit door kennis van de bedrijven of de sectoren waarin ze participeren, maar door hun financiële kennis en hun mangementvaardigheden. Op de lange termijn red je het daar niet altijd mee.

Hoe gaan KKR c.s. dan wel hun geld terugverdienen? In Het Financieele Dagblad zegt de analist dat de kopers van de chipsdivisie van Philips hopen de divisie samen te voegen met een ander bedrijf. Dus niet door hun harde heelmeester-technieken los te laten, maar door rustig af te wachten tot ze het bedrijf met een ander kunnen samenvoegen, en dan profiteren van de schaalvoordelen (lage R&D-kosten, bijvoorbeeld). Of beter nog, door rustig af te wachten tot zich een koper aandient. Philips heeft laten zien dat je daar de hoofdprijs mee kunt winnen.