IAS-39 draagt bij tot een verbetering van de kwaliteit van risicomanagement bij ondernemingen.

In dit artikel wil ik dit uitleggen. Het doel is dus niet om de administratieve kant te bespreken; hierover is al genoeg geschreven. Ik wil laten zien dat de IAS-39 en FAS-133 instructies bijdragen tot het verhogen van de kwaliteit van het risicomanagement proces. Eind jaren ’90 is de Financial Accounting Standard Board (FASB) met een nieuwe instructie gekomen, welke aangeeft hoe bedrijven administratief met hedges voor risico management moeten omgaan. Deze instructie is voor een groot deel overgenomen door de International Accounting Standards (IAS), via de IAS-39 instructie. IAS-39 wordt vanaf 2005 voor beursgenoteerde bedrijven verplicht. De verwachting is dat uiteindelijk ook de Dutch Accounting Standards IAS-39 zullen volgen. Wat zegt IAS-39 nu eigenlijk precies? De IAS-39 instructie mag een revolutionaire ommekeer in de accounting discipline genoemd worden. IAS-39 zegt niet hoe bedrijven hun risico moeten managen. De richtlijn geeft aan hoe men met hedges (“Derivatives”) administratief moet omgaan. De hoekstenen van IAS-39 zijn: 1. Derivaten zijn assets en liabilities, welke tegen marktwaarde op de balans moeten worden opgenomen. De definitie van wat een derivaat is omvat zowat alle hedge contracten welke in de markt worden toegepast, met daarnaast ook bepaalde clausules in commerciële contracten (inkoop- en verkoopcontracten). Deze clausules worden omschreven als “Embedded Derivatives”. 2. De resultaten van derivaten dienen te worden gerapporteerd in de resultatenrekening. 3. IAS-39 onderkent dat bovenstaand punt 2 tot een verhoogde volatiliteit in de resultatenrekening kan leiden. Men biedt daarom aan om, ingeval een echte hedge leidt tot een verhoogde volatiliteit in de resultatenrekening, hedge accounting te mogen toepassen. Met hedge accounting wordt bedoeld, dat resultaten van hedges door het Eigen Vermogen (Other Comprehensive Income) mogen lopen. 4. Indien men hedge accounting wil toepassen, moet het bedrijf aan een aantal strikte voorwaarden voldoen. Wat is de achtergrond van IAS-39 en FAS-133? De jaren negentig werden gekenmerkt door een groot aantal “incidenten” voor resultatenrapportering op gebied van risico management. Talloze, vaak gerenommeerde, bedrijven kwamen in het nieuws met enorme verliezen op financiële contracten, welke tot dan toe volledig onzichtbaar waren voor Eigen Vermogen en Vreemd Vermogen verschaffers van deze bedrijven. Het is begrijpelijk dat Vermogen verschaffers, en belangengroepen van Vermogen verschaffers, druk hebben uitgeoefend om dit onzichtbare “verrassingen”een halt toe te roepen. Daarnaast is gebleken dat veel bedrijven financiële (hedge-)contracten hadden afgesloten, waarvan de vraag gesteld kan worden in hoeverre dit nu daadwerkelijk hedge contracten waren. In een aantal gevallen bleken de contracten een puur speculatief karakter te hebben; soms bewust afgesloten, maar soms ook onbewust (de kwaliteit van de risico management functie binnen bedrijven liet soms ook te wensen over). FAS-133 en IAS-39 doen geen uitspraak over hoe risico dient te worden gemanaged. Echter, ingeval een bedrijf niet kan aantonen dat het contract ook daadwerkelijk een hedge is, is het bedrijf verplicht de herwaardering door de resultatenrekening te laten lopen. Daarnaast dienen alle hedge contracten tegen marktwaarde op de balans te worden opgenomen, zodat dit voor Vermogen verschaffers inzichtelijk is. Veel gehoorde punten van kritiek Tot op dit moment zijn de punten van kritiek op de IAS-39 en FAS-133 instructies voornamelijk: • De documentatievereisten zijn moeilijk in te voeren. • De beperking op “netting” van risico’s zijn vaak ongegrond. • Het uitvoeren van de effectiveness test en het waarderen van transacties is te complex. • Het is moeilijk om de vereisten te automatiseren; systeem leveranciers lopen achter met de ontwikkeling van een module die dit ondersteunt. • Banken zijn bang dat ondernemingen hun risico helemaal niet meer zullen managen. De acties van veel bedrijven die met de implementatie van IAS-39 bezig zijn richten zich nu vaak op het onderzoeken van de mogelijkheid om een uitzonderingspositie te creëren op de voorwaarden om hedge accounting te mogen toepassen. Daarnaast overweegt men veelal of men nu wel of geen hedge accounting wil toepassen. De voordelen hiervan worden dan afgezet tegen de administratieve kosten van de vereisten. De kwaliteit van Risico Management In veel ondernemingen wordt de risicomanagement functie geleid door accounting definities. Dit is ook begrijpelijk, want mensen worden nu eenmaal op deze definities afgerekend. Of dit vanuit een cash flow gedachte logisch is, is een andere zaak. Zelf kom ik uit een veehandelaarsfamilie, waar de cash in het borstzakje zat. Het verschil in de dikte van het pakket biljetten, bepaalde of een ondernemer het goed had gedaan. In de moderne economie is dat zicht op cash verdwenen. Terwijl het principe het belangrijkste blijft. Het gaat er niet alleen om of je volgens accounting maatstaven goed zaken hebt gedaan, het geld moet uiteindelijk ook daadwerkelijk als cash op je rekening komen te staan. Door die hele cultuur is de aandacht voor cash ondergesneeuwd. In het verleden heeft dit vaak geleid tot de opvatting dat risico enkel dient te worden gemanaged indien het in de accounting ook zichtbaar is. Immers, het managen van een risico dat niet zichtbaar is in de accounting kan leiden tot een verhoogde volatiliteit in de resultatenrekening (de hedge genereert een resultaat, terwijl het risico in de administratie niet zichtbaar is, en daarom ook geen tegenovergesteld resultaat genereert). Het daadwerkelijke risico binnen een onderneming is veelal anders dan wat in de administratie is vastgelegd. Een voorbeeld: stel een onderneming verkoopt een product aan een Amerikaanse klant voor USD 100. Moment van levering is over 3 maanden; betalingstermijn factuur bedraagt 3 maanden na levering. Deze onderneming loopt dus over een periode van 6 maanden een valutarisico over USD 100. De administratie brengt het valutarisico niet direct in beeld omdat de factuur pas wordt verstuurd over 3 maanden, de verkoop wordt dan pas administratief geboekt. De onderneming besluit direct het valutarisico te hedgen en verkoopt op het tijdstip van de order USD 100, voor 6 maanden forward, aan de bank via een valutatermijncontract. Economisch heeft deze onderneming dus de juiste keuze gemaakt door het valutarisico te hedgen, maar het geeft een boekhoudkundig resultaat omdat enkel de hedge (het valutacontract) direct resultaat zal genereren. Er is daardoor sprake van een verhoogde volatiliteit in de resultatenrekening. IAS-39 onderkent dit probleem, en daarom biedt IAS de mogelijkheid om hedge accounting toe te passen. Dit betekent dat een onderneming tijdelijk de resultaten van de hedge ten laste van het eigen vermogen mag brengen, totdat het risico zichtbaar wordt in de administratie. Hierdoor wordt de verhoogde volatiliteit in de resultatenrekening dus weer opgeheven. Ondernemingen welke de implementatie van IAS-39 voorbereiden vergelijken veelal de administratieve kosten met de voordelen. Hierdoor gaan ze volledig voorbij aan waar het uiteindelijk om gaat: “wat is het risico, en hoe moet ik het managen”. De accounting discipline heeft als primaire taak de feiten correct vast te leggen, zodat het management de onderneming kan aansturen op basis van correcte informatie. Het proces wat vaak wordt waargenomen is erop gericht om het beleid te laten afhangen van hoe de feiten worden vastgelegd. Hiermee houdt men zichzelf, het management en vermogen verschaffers voor de gek! Dat de aandacht voor cash is ondergesneeuwd bij veel ondernemingen heeft ook gevolgen voor de commerciële activiteiten. ‘Indien een verkoper, voor een bepaalde periode, een vaste prijs in een vreemde munt voor zijn product afgeeft, is hij feitelijk al actief op de financiële markt.’ De munt kan immers in waarde stijgen of dalen, waardoor de uiteindelijke hoeveelheid geld die binnenkomt, kan afwijken van de beoogde inkomsten in de eigen valuta. Stel dat een product een verkoopprijs heeft van 100 euro en dat de koers voor de euro versus de dollar gelijk is aan 1. De verkoper kan dan zeggen: mijn product heeft dit jaar een verkoopprijs van 100 dollar. Echter, door het afgeven van deze commitment aan de klant, zonder een commitment te krijgen over het volume van de verkoop, geeft de verkoper dus in feite een optie af. Indien de dollarkoers daalt, zal de verkoper bij handhaving van zijn prijs een deel van de marge verliezen. Hij zegt hiermee in feite: 1 dollar = 0,90 euro in de markt, maar bij ons krijgt u voor 1 dollar 1 euro. Anderzijds zal bij een stijging van de dollarkoers de verkoper marktaandeel verliezen als hij vasthoudt aan een vaste USD-prijs. Als de verkoper in dit voorbeeld het goed wil doen, zal hij het zogeheten anticipated risico kunnen kwantificeren als een kostprijselement, net zoals grondstof- en productiekosten. Uiteindelijk is de prijs van geld net zo goed een kostprijselement; het is gewoon een commodity. Valutaire tegenwind Veel ondernemingen kwantificeren risico’s op een onjuiste wijze. Een onderneming denkt vaak dat het kwantificeren van het risico enkel bestaat uit het optellen van een paar getallen. In werkelijkheid ligt het iets gecompliceerder.’ Een veel gehoord punt van kritiek is de beperking die IAS-39 en FAS-133 oplegt bij het netten van risico. Ik denk dat deze kritiek vaak ongegrond is. De volgende case maakt dit duidelijk. Case 1 Natural Hedge Om het valutarisico te kunnen kwantificeren wordt bij een onderneming voor het komende jaar voor een exportafdeling en een inkoopafdeling een voorspelling (zgn. “forecast”) gemaakt van de cash flows. • Stel EUR/USD = 1,0000. • De exportafdeling verwacht aan inkomsten USD 100. De inkoopafdeling verwacht aan uitgave USD 100. De netto USD positie is dus 0. De onderneming zou kunnen concluderen dat er géén sprake is van een valutarisico en dat er daarom geen actie hoeft te worden genomen. Men spreekt dan vaak van een zogenaamde natural hedge (de inkomende en uitgaande geldstromen in vreemde valuta zijn precies even groot). Stel nu dat de koers EUR/USD verandert in 0,5000 (USD is twee maal zoveel waard geworden t.o.v. EUR). Indien de onderneming nu de forecast nog eens zou overdoen zou het resultaat er als volgt kunnen uitzien: • Exportafdeling: Wij worden zeer concurrerend voor de US-markt door de zwakke EUR, dus we gaan méér stuks verkopen. Onze forecast verandert in + USD 180. • Inkoopafdeling: Inkoop in USD wordt voor ons erg duur door de dure USD, we gaan elders inkopen. Onze forecast verandert in – USD 50. De onderneming heeft dus nog geen zaken gedaan; er is enkel een forecast opgemaakt op basis van een aantal basisgegevens (waaronder de USD-koers). Toch is het risico veranderd van USD 0 naar + USD 130. Indien we kijken naar deze verwachtte cash flows, dan kunnen 3 risico’s worden onderscheiden: 1. Valutarisico wordt gelopen over het verwachte verkoop/inkoop volume maal de verwachte verkoopprijs per product. 2. Daarnaast zal een verandering in de verkoopprijs van het product (in USD) optreden als de USD/EUR-koers verandert (prijselasticiteit I). 3. Daarnaast zal een verandering van het verkoop/inkoop volume optreden als de USD/EUR koers verandert (prijselasticiteit II). Indien de onderneming stelt dat de verwachte cash flow een constante is, zegt men dan dus in feite dat de eerste en tweede prijselasticiteit elkaar opheffen (stijging volume wordt teniet gedaan door prijsdaling in USD). De ervaring leert dat dit zelden het geval is. Bovendien geldt dat, indien de onderneming stelt dat de verwachte cash flow van de exportafdeling kan worden opgeteld bij de verwachte cash flow van de inkoopafdeling, dat men dan in feite zegt dat de twee genoemde prijselasticiteiten van de exportafdeling gelijk zijn aan de prijselasticiteit van de inkoopafdeling. Ook dit komt bijna nooit voor, omdat beide in totaal verschillende markten opereren. Met andere woorden: ‘verschillende cash flows zijn vaak in risico niet additief. De beperking die IAS-39 en FAS-133 oplegt op netting van risico is dus eigenlijk wel logisch. Case 2 “een foutje dat geldt kost” Deze case maakt nog een aantal andere zaken duidelijk waar de onderneming bij het kwantificeren en managen van haar ondernemingsrisico’s rekening mee dient te houden. Dit voorbeeld betreft een echte praktijkcase uit het pré-Euro tijdperk van een grote multinational uit Europa (getallen zijn indicatief). Verkoop en facturatie vinden plaats in USD. • September 1996: USD/DEM = 1,4000 De onderneming maakt het budget op voor 1997 en komt tot de conclusie dat er een positie is van + USD 10 miljard. • Januari 1997: USD/DEM = 1,5000 De Treasurer begint Dollartekens te zien! Men heeft een positie van plus USD 10 miljard tegen een oorspronkelijke budgetkoers van USD/DEM 1,4000; de markt betaald nu 1,5000. De Treasurer denkt een grote winst te kunnen realiseren en verkoopt de termijnpositie aan de bank tegen een koers van 1,5000. • Juni 1997: USD/DEM = 2,0000 Door de sterke appreciatie van de dollar wordt de prijs in USD van het product verlaagd. De invloed op een veranderend volume in de verkoop is minimaal (iedereen houdt hetzelfde marktaandeel). Doordat de USD veel meer waard is geworden zou worden verwacht dat de onderneming een veel hogere winst gaat maken. De onderneming verwacht nu, vanwege verkoopprijsaanpassingen, nog een cash flow van USD 8 miljard. Op zich is de CEO hier dus blij mee, want 8 maal 2 = 16 miljard DEM, in vergelijking met een budget van 10 x 1,4 = 14 miljard DEM. Echter, de Treasurer moet nu dus USD 2 miljard terugkopen tegen een koers van 2,0000 die hij eerder had verkocht tegen een koers van 1,5000 (verlies is DEM 1 miljard). Daarnaast is er een klachtenstroom vanuit de exportafdeling. Deze afdeling stelt: ons product kost DEM 100. Tegen de huidige USD koers is dit dus gelijk aan USD 50. Dit is ook precies wat de concurrentie doet. Echter, doordat de Treasurer op basis van de totale verwachtte omzet een termijnpositie al heeft verkocht tegen een koers van 1,50 stelt deze dat de prijs van het product gelijk moet zijn aan USD 66,67. De onderneming heeft nu het dilemma: óf marktaandeel verliezen door de prijs te handhaven op USD 66,67 óf, door prijsaanpassingen op USD 8 miljard, een verlies van 0,50 DEM incasseren (= totaal verlies van DEM 5 miljard). Naar mijn idee omvat IAS-39 en FAS-133 tussen de regels door ook een “opvoedkundig” element. De richtlijnen verbieden niets, maar als aan een aantal voorwaarden niet is voldaan mag geen hedge-accounting worden toegepast. Uiteindelijk heeft het bedrijf dus de keuze om of wel aan de vereisten te voldoen, of alleen die risico’s te managen die ook daadwerkelijk in de accounting zichtbaar zijn (en aldus ook tegenovergestelde boekhoudkundige resultaten genereren). Het tweede alternatief betekent wel dat men dus niet meer het echte risico managet, omdat nu eenmaal niet alle risico’s duidelijk zichtbaar zijn in de administratie. Door het definiëren van het verschil tussen “Committed” en “Anticipated” risico’s, dwingt IAS-39 / FAS-133 in feite af dat een bedrijf nadenkt over wat dit definitieverschil precies voor dit bedrijf betekent. Nu is de vraag of financiële risico’s behoren tot de core activiteiten van een onderneming? Naar mijn mening kunnen financiële risico’s voor een groot deel, zo niet volledig, worden geëlimineerd. Ik denk dat Business Risk en Marketing Risk core activiteiten zijn voor een onderneming. Hier kan men veelal niet omheen; hiervoor is men ondernemer. Voor financiële risico’s ligt dat anders. Als een onderneming een goed product maakt, en dat op een efficiënte wijze weet te vermarkten, is het zonde dat men marge en / of marktaandeel verliest door bewegingen in de financiële markten. Soms kan dit zelfs een onderneming in gevaar brengen. Het managen van financiële risico’s is dus eigenlijk niets anders dan het efficiënt elimineren van non-core risico’s, waardoor het bedrijf in een stabieler vaarwater terecht komt. Dit is overigens ook precies de manier waarop vermogen verschaffers, maar ook credit agencies zoals Moody’s en Standard en Poor’s naar deze materie kijken: in de basis wordt een bedrijf door een analist vergeleken met het investeren in staatsobligaties. Door het risico te managen, managet de onderneming in feite zijn creditrating (zowel officieel als officieus), waardoor dus ook de rentekosten kunnen worden verlaagd. In hoeverre zijn de kritieken op IAS-39 gegrond? Documentatie vereisten: Naar mijn mening zijn de punten van documentatie die IAS-39 vraagt gegrond. Men vraagt in feite om aan te tonen welk risico men hedged. Als een onderneming deze vragen niet kan beantwoorden, dan weet men dus niet welk risico men hedged. Het is logisch dat Vermogenverschaffers aan de onderneming dat dan dus moeten weten. Het probleem bestaat er in dat de accounting discipline niet in staat is deze vragen te beantwoorden, omdat deze informatie niet wordt vastgelegd. Mijn stelling is dus dat als de accounting discipline dit niet oplost, dat dit dan dus (misschien wel de belangrijkste) taak is van de Treasurer. Dit was in het verleden trouwens al zo. Door IAS-39 wordt het nu enkel afgedwongen. Beperking op Netting van Risico’s: Ik denk dat bovenstaande simpele voorbeelden hebben aangetoond dat het kwantificeren van risico iets complexer is dan wat men vaak denkt. Het is niet enkel het optellen van een paar getallen. Vaak gedragen verschillende cash flows zich anders in risico, waardoor ze voor risicomanagement doeleinden niet additief zijn. De bedenkers van IAS-39 hebben hier dus blijkbaar erg goed over nagedacht. Daarom kan de “beperking op netting van risico’s” dus als zeer logisch worden beschouwd. Effectiveness test en waarderingen zijn te complex: Ik kan mij als ondernemer niet voorstellen dat collega’s producten kopen waarvoor ze een prijs betalen, terwijl men in feite niet weet wat men koopt. Hoe is het mogelijk dat een onderneming bijvoorbeeld een optie koopt, maar men weet niet wat de optie waard is (herwaarderingsprobleem) en men weet ook niet hoe effectief de optie het risico managet (effectiveness test)? Een organisatie die echt weet wat zijn risico’s zijn, en weet hoe de risico’s zich gedragen, zullen veelal minder problemen hebben met de invoering van IAS-39. Deze organisaties zullen IAS-39 dus ook toejuichen, want nu kan men het echte risico managen, zonder dat dit tot problemen leidt in de accounting. Met IAS-39 is de accounting discipline helemaal om. Accounting gaat naar marktwaarde kijken. Nu zijn we uiteindelijk toch weer terug bij die veehandelaar: “is het pakket bankbiljetten in het borstzakje nu groter of kleiner geworden?”