De beurs roept… maar wie laat zich verleiden?

Waarom zou je niet naar de beurs gaan, zo luidde de onuitgesproken boodschap op de onlangs gehouden Dag van het Eigen Vermogen. De ene na de andere spreker schotelde voor hoe mooi een beursgang kan zijn. Toegang tot de lonkende kapitaalmarkt, erkenning, imago; een beursnotering werkt goed uit op veel fronten.

Peptalk kan geen kwaad, want de IPO (initial public offering) heeft geleden in de economisch magere jaren. Beleggers hadden de zeperds van een aantal jonge beursgangers nog veel te scherp op het netvlies, zoals die van Aino en vooral het veelbesproken Worldonline.

Maar er zijn weer beursgangen. Euro-next noteerde er vorig jaar 78, waarvan vijf in Amsterdam (Galapagos, TomTom, Tele Atlas, Endemol en Eurocastle Investments). Er zit nog veel meer in het vat en het zijn niet de kleinste die de publieke gang naar de kapitaalmarkt overwegen. Schiphol bijvoorbeeld, maar ook Nuon heeft plannen. Zelfs Holland Casino droomt stilletjes van een beursgang.

In heel Europa zitten een paar honderd bedrijven van velerlei pluimage in de wachtkamer. “Turkse bedrijven, maar ook Russische”, aldus Fred Huibers, directeur van de afdeling equity capital markets van ING. “Maar er zit bijvoorbeeld ook een bedrijf uit Kazachstan tussen, actief in de mijnbouw.”

De zonnige geluiden over beursgangen zijn meer dan peptalk alleen. Eind vorig jaar kwam Ernst & Young met cijfers die aangaven dat er steeds meer geld omgaat in IPO’s. Wereldwijd brachten 1268 beursgangen vorig jaar 138,5 miljard dollar (117 miljard euro) op. Het accountantskantoor had december nog niet eens meegeteld. In heel 2004 was de opbrengst van beursgangen wereldwijd 124 miljard dollar. Het aantal grote deals van meer dan een half miljard euro nam ook toe: 44 in 2004 tegen 59 vorig jaar.

Het lijkt helder dat beleggers weer brood zien in beursgangen. Wat gaat er zoal naar de beurs? Op de Dag van het Eigen Vermogen werd de paar honderd aanwezigen op een driedeling gewezen. Allereerst de succesnummers, bedrijven met mooie resultaten en een sterke strategie, zoals TomTom. De tweede categorie vormen de veilige bedrijven met min of meer voorspelbare vrije kasstromen.

Denk maar aan de nutsbedrijven die loeren op een gang naar de beurs. De derde categorie is die van de mislukkingen, bedrijven die de verwachtingen niet waarmaken. Bijvoorbeeld het Belgische kabelbedrijf Telenet, dat in oktober naar de beurs ging. Pal daarop zakte de aandelenkoers 20 procent.

Weerklank
De vraag is of verhalen over het aantrekkende beursklimaat weerklank vinden bij bedrijven die nog geen beursnotering hebben. Vooral de wat kleinere bedrijven, die zich voortdurend afvragen hoe ze op een positieve manier de aandacht van de kapitaalmarkt kunnen trekken, lijken vatbaar.

“Nee, ik overweeg nog geen beursgang”, zegt Kees Rijkhoff, directeur van IT-bedrijf de Avantage Groep, na alle verhalen te hebben aangehoord. “Maar toch denk ik erover na, een beursgang is zeker een optie. Dat was het de afgelopen jaren niet. Dat kwam doordat IT-bedrijven een slechte reputatie hadden na de zeepbeleconomie. Als je zei dat je in de IT zat, was je de afgelopen tijd al bij voorbaat verdacht. Ik hoop dat dit nu anders zal gaan worden.”

Een beursnotering levert meer voordelen op dan alleen geld, zo betogen velen. Een van de genieters van de beurs is Jan-Willem Wienbelt, CFO van het IT-bedrijf C/tac uit Den Bosch, dat al sinds 1998 beursgenoteerd is. “Als je aan de beurs genoteerd bent, moet je over je beslissingen, je plannen en je strategie continu verantwoording afleggen aan stakeholders.

Dat kan alleen als je voortdurend scherp bent. Je moet zo transparant zijn dat stakeholders nooit voor verrassingen komen te staan. Dat zie ik als een groot voordeel van een beursnotering. Want je moet altijd scherp zijn als je een bedrijf leidt, ongeacht of je op de beurs bent. Daarom is het goed dat wij in een omgeving opereren waarin die scherpte zonder meer wordt vereist.”

Wienbelt ziet een beursnotering dan ook als een kwaliteitskeurmerk dat heel handig kan zijn in barre tijden. “Natuurlijk hebben wij ook last gehad van de instortende economie”, vervolgt hij. “We hebben ook veel vragen gekregen. Zal C/tac wel overleven, zo vroegen sommigen.

Er zijn inderdaad beursgenoteerde bedrijven onderuitgegaan in die periode. Een beursnotering is niet alleen maar halleluja. Maar juist toen het voor alle bedrijven zo moeilijk was, konden we laten zien hoe wij ervoor stonden. De transparantie die van een beursbedrijf wordt verwacht, kwam ons toen ook heel goed van pas.”

Zegeningen
Louter zegeningen, zo’n beursgang. Zo lijkt het tenminste, maar kunnen de kleintjes de gang naar de beurs wel maken? Een beursgang is voorbehouden aan de grotere bedrijven met een marktwaarde van rond de 100 miljoen euro. Daarnaast moeten beursgangers een trackrecord hebben van ten minste drie jaar waaruit blijkt dat ze financieel stabiel genoeg zijn voor een beursnotering. Veel bedrijven die aan dat profiel voldoen, staan al op de beurs. Een aantal andere kan of wil niet, zoals coöperaties à la Cebeco of de Rabobank.

Maar een niveau lager wemelt het van de kleine en middelgrote bedrijven die best de sprong naar het grote geld zouden willen maken. Hun marktwaarde is echter een remmende factor. Vaak zijn ze niet meer dan 10 of 20 miljoen euro waard. Met de juiste middelen zouden ze een groeispurt kunnen inzetten. Het probleem is dat ze vaak niet alleen in financieel opzicht een maatje te klein zijn. Soms zijn ze nog te jong, ontbreekt een solide trackrecord en zijn hun rendementen mager.

“Misschien dat je wel een paar honderd bedrijven kunt opnoemen die naar de beurs zouden kunnen”, zegt Aad de Winter, directeur noteringen van Euro-next. “Maar daarmee ben je er nog niet. Er zitten nogal wat familiebedrijven tussen, waarvan het de vraag is of die een beursgang willen of kunnen maken.

Daarnaast zijn veel bedrijven er nog niet klaar voor. Het gaat daarbij om meer dan alleen de omzet. Alles draait om de strategie van een bedrijf, die moet gericht zijn op groei. Want daardoor wordt een bedrijf meer waard en dat willen beleggers uiteindelijk. Maar hoe het gesteld is met de strategie van een bedrijf, dat haal je niet uit een database.”

Te weinig ijzer om te smeden nu het vuur heet is, dat ziet de financiële wereld niet graag. Daarom zijn er oplossingen bedacht om ook kleine en zelfs verlieslijdende bedrijven tot de beurs toe te laten. Bij ING hebben ze het concept van de technorating bedacht, bij uitstek geschikt voor kennisintensieve bedrijven waar veel tijd zit tussen investeren en renderen.

De technorating drukt de commerciële waarde van de beschikbare kennis uit en kan daarmee beleggers de zekerheid geven dat ze hun geld in toekomstige goudhaantjes steken. Zelfs al zijn die op het moment nog tamelijk armlastig. “Een bedrijf moet unieke kennis hebben en beschikken over het management om die kennis commercieel in te zetten”, zo omschrijft Huibers de criteria van de technorating. “De technorating komt tot stand door managers te interviewen en patenten te laten onderzoeken, en door te kijken naar de mate waarin producten zijn uitontwikkeld.”

Positieve effecten van de technorating zouden zijn dat er duidelijkheid ontstaat over de time to market van technologische innovaties en dat de bedrijven in kwestie helder zicht krijgen op hun hiaten. Dat is tenminste de bedoeling, want het ING-bedenksel is nog geen algemeen erkende standaard. ING heeft al bij honderd projecten onderzoek uitgevoerd en een technorating afgegeven, onder andere bij Airspray en Crucell. In 80 procent van de gevallen is een positieve correlatie gevonden tussen de rating en het succes van het project, zegt Huibers.

Zo zijn er meer initiatieven speciaal bedoeld voor kleinere ondernemingen. Euronext is van plan om dit jaar ook in Amsterdam Alternext te introduceren, de effectenbeurs voor kleine en middelgrote bedrijven. Vorig jaar mei werd Alternext al gelanceerd, maar alleen in Parijs.

Er zijn inmiddels twintig bedrijven aan Alternext genoteerd. Voor een notering aan dit beursje gelden mildere normen dan voor een Eurolist-notering. Zo hoeven bedrijven aan Alternext niet de strenge IFRS-richtlijnen voor de boekhouding te volgen. Ook de Wet melding zeggenschap kunnen ze naast zich neerleggen en de code Tabaksblat hoeven ze niet op zichzelf toe te passen. Dat verlichte regime moet kleine bedrijven vrijwaren van de torenhoge lasten die gemoeid zijn met een leven aan de beurs.

Maar de vraag is of die kleine bedrijven met al die vrijheden niet een zootje ongeregeld gaan vormen in plaats van transparante organisaties. Ook de kleintjes moeten zich houden aan regels over koersgevoelige informatie en financiële rapportages. “Dat realiseren wij ons ook”, zegt De Winter van Euronext. “Daarom zijn bij Alternext genoteerde bedrijven verplicht zich te laten assisteren door een listing sponsor. Bijvoorbeeld een bank of een accountantskantoor.”

Spanningveld
Maar is een beursgang ook nodig? In het huidige klimaat lijkt het alsof toegang tot de kapitaalmarkt zich concentreert op de beurs. Een beursgang is echter lang niet altijd het grote antwoord waar alle bedrijven op zitten te wachten. Tal van bedrijven hebben er niets aan.

Ze hebben geen strategie of een groeitempo dat een IPO rechtvaardigt. “Een beursgang vraagt om professionalisering van een bedrijf”, zegt De Winter. “Je moet transparant zijn, je administratie moet aan bepaalde eisen voldoen, je bestuur moet op orde zijn, er mogen geen conflicterende belangen meer bestaan. Vaak komt er een externe CEO aan boord. Verder moet je werken aan je strategie. Daarover praat je met adviseurs en banken.”

Dat kost niet alleen tijd, maar ook een slordige duit. De gemiddelde beursgang duurt al gauw een halfjaartje. De toelatingskosten bedragen circa twintigduizend euro voor een bedrijf met een marktwaarde van ongeveer 30 miljoen euro. Daar komen dan de kosten bij voor de bank die het bedrijf naar de beurs brengt, 2 tot 3 procent van de emissieopbrengst. Plus nog de kosten voor de adviseurs die het bedrijf beursrijp maken. Een beursgang vergt ook intern heel veel energie en aandacht, die evenmin gratis zijn. “Als je eenmaal aan de beurs staat, valt het wel mee”, zegt Wienbelt van C/tac. “Maar het kost heel wat energie om naar de beurs te gaan.”

Daar staan lasten en risico’s tegenover. Zelfs als kleine bedrijven vrijstelling hebben van sommige regels, vormt het beursregime een keurslijf. “Niet alle aandeelhouders zijn strategische beleggers”, aldus Wienbelt. “Er zit nog wel eens een spanningsveld tussen hun belangen en onze belangen op de lange termijn. Dat merken wij wel. Omdat we beursgenoteerd zijn, verloopt de discussie hierover vaak in het openbaar. Maar ja, dat houdt ons scherp en dat zie ik dan weer als een voordeel.”

Een beursgang betekent daarnaast niet dat er ook genoeg geld in het laatje komt. Het biotechbedrijf Galapagos haalde bij de beursgang vorig jaar mei niet zo veel geld op als werd gehoopt: 20 in plaats van 35 miljoen euro. Bestaande aandeelhouders lieten hun belang verwateren, wat niet getuigt van tomeloos vertrouwen in de toekomst van Galapagos. “Het kleinere bedrag dat we ophalen, betekent dat we misschien eerder weer terug zullen moeten naar de kapitaalmarkt”, aldus CEO Onno van de Stolpe. Daarnaast kunnen bedrijven erachter komen dat ze domweg niet het vermogen hebben voor een beursgang, omdat ze te weinig perspectief hebben op groei.

Zo broedt Kappa Packaging al jaren op een beursgang. Maar CFO Han Wagter heeft laten weten dat het bedrijf te hoge rentelasten heeft, waardoor de winstgevendheid onder de maat is. Zo lang dat duurt, heeft Kappa aan de beurs niets te zoeken. Verder zijn er nogal wat bedrijven die niets voelen voor de straffe groei die aandeelhouders graag zien.

“Wij streven naar degelijkheid. Groei is helemaal niet onze belangrijkste drijfveer”, zegt Nico Pronk, CFO van het offshorebedrijf Heerema. Het is niet beursgenoteerd, maar heeft wel een omzet opgebouwd van 700 miljoen euro op jaarbasis. “Voor onze investeringen lenen we geld waarvoor we gewoon rente en aflossing afdragen. Het grootste voordeel van niet aan een beurs genoteerd te staan is dat wij onze resultaten niet op kwartaalbasis hoeven te sturen.

We kunnen het ons permitteren om alleen naar de lange termijn te kijken. Dat betekent dat we nu investeringen kunnen doen waarmee we op de beurs zouden botsen met onze aandeelhouders. Op de lange termijn zijn de opbrengsten van onze investeringen echter beter dan wanneer we zouden sturen op basis van kwartaalcijfers.”

Welke financieringsvorm bedrijven ook zoeken, hij moet passen bij de uitgangspunten van een bedrijf. Bedrijven die hun principes aanpassen aan hun financiers ten behoeve van de middelen, zullen zich nooit helemaal prettig voelen. “Ook als je niet beursgenoteerd bent, wordt er wel gemopperd”, zegt De Winter van Euronext.

“Bedrijven hebben vaak externe aandeelhouders en die hebben vaak een dikke vinger in de pap. Zo kan het ook best zwaar zijn als je te maken hebt met een participatiemaatschappij. Waar het om gaat, is dat je als groeiend bedrijf nu eenmaal moet wennen aan openheid. Bedrijven klagen er wel eens over, maar dat is meestal slechts tijdelijk.”