De beurs in 2003.

2002
Het afgelopen jaar werd het geduld van beleggers voor de derde keer op rij op de proef gesteld. Het betrof dit keer niet alleen de aandelen. Ook obligaties van in nood verkerende bedrijven kwamen aan de beurt. Om niet onder de schuldenlast te bezwijken zagen deze zich genoodzaakt hun (converteerbare) obligaties om te zetten in aandelen. En met de rug tegen de muur is het slecht onderhandelen. De omruilverhouding van de obligaties in aandelen geschiedde tegen ramsjprijzen, maar het was slikken of stikken. De aandeelhouder zag ondertussen als beloning het bezit fors verwateren. Hiermee kan 2002 gezien worden als het jaar waarin definitief afgerekend is met slechte balansverhoudingen, opgebouwd tijdens de hoera-stemming in de tweede helft van de jaren negentig.

Verleden tijd
Elke dag zien en horen we mensen op radio en t.v. die ons vertellen waarom de beurs iets deed. Maar het gaat altijd over waarom het gisteren gebeurde. Of vorige week. Of vorige maand. Zelden gaat het over morgen. Of de volgende week. En toch handelen beleggers op de informatie. Daar schuilen twee gevaren in: we zien de markt als een psychologisch systeem. Dat uit zich in uitspraken als ‘aandeel X verliest momentum’. Auto’s hebben momentum, planeten hebben momentum, aandelenkoersen niet. Er is geen bewijs dat als een aandeel vier dagen achtereen in koers stijgt, het ook de vijfde dag zal stijgen. Het tweede gevaar is dat we aandelen als levende wezens beschouwen. ‘De beurs zwalkt en zoekt richting’. Door zo te spreken lijkt het alsof we bij de studie van aandelen gewoonten en gedragspatronen kunnen vinden. En of er leven in aandelen zit, daar zei een analist het volgende over: “Ik heb ooit aan mijn aandelen gevraagd: Hou je nog van mij? Ik kreeg geen antwoord.”

Toekomende tijd
Wat is dan wel zinvol? Kijk eens naar de koers/winstverhouding van de AEX. Die ligt rond de 11. Een k/w van 11 suggereert een rendement van 9% (100:11). De 10-jaars kapitaalmarktrente ligt op 4,5%. Dat kan twee dingen betekenen: ofwel de rente staat te laag of de aandelen zijn te goedkoop. Om terug te blikken op de rente. Zolang er geen tekenen zijn dat het economisch wat beter gaat zal de rente zeker niet gaan stijgen. Sterker nog: de korte rente zal verder dalen omdat wij voorspellen dat er na de recente renteverlaging door de Europese Centrale Bank nog een zal volgen.

Kijken we dan naar de kwaliteit van de winst voor de AEX. Het gewicht van de index wordt voor 66% bepaald door zeven ondernemingen: de vier financials Aegon, ABN Amro, Fortis en ING; Koninklijke Olie, Unilever en Philips. De geschatte k/w’s voor 2003 voor deze fondsen liggen tussen de 7,5 en 13. Bij de financiële waarden bedraagt het dividendrendement meer dan 5% – hoger dan de kapitaalmarktrente. Nu zal het dividendrendement dalen als de winst langdurig onder druk blijft, maar een vuistregel is nog steeds dat banken en verzekeraars als eerste profiteren van renteverlagingen. Kassa dus.

Aandelen kopen dus?
Een bekende beleggerswijsheid luidt: laag kopen, hoog verkopen. En wat blijkt nu als we kijken naar het afgelopen jaar. Beleggers, of het nu particulieren of professionals betreft, hebben hun gewicht van aandelen teruggebracht ten faveure van… juist, obligaties. Dus in een tijd dat obligaties duur zijn en aandelen goedkoop koopt de belegger 10-jaars obligaties en verkoopt aandelen. Logisch toch. Een belegger heeft liever tien jaar lang een rendement van 4,5% dan een potentieel rendement van 9% op de AEX kan maken. Het zal wel aan het woord ‘potentieel’ liggen, maar tegenover die onzekerheid staat wel de kans op een vergoeding die het dubbele bedraagt van het rendement op obligaties.

Santayana’s les
Hoe was het ook alweer begin 2000. Toen werd er grif 22 keer de winst op de AEX betaald, hetgeen een rendement opleverde van 4,5%. De kapitaalmarktrente stond in februari 2000 op 5,6%. De spreuk van Santayana lijkt daarmee tegen dovemansoren gezegd. Dat wil zeggen, in ieder geval tegen de dovemansoren van beleggers. Voor hen die toch willen luisteren: koop de financiële waarden.