Column: Small caps, big money

Door Peter Paul de Vries

Met de vorming van Europese indices, de betere mogelijkheden om te beleggen in blue chips in andere Europese landen, werden de belangen in Nederlandse beursfondsen afgebouwd. Met name institutionele beleggers – pensioenfondsen en verzekeraars – opereerden aan de verkoopzijde. De small caps waren het eerste slachtoffer: zij waren niet alleen Nederlands, de aandelen waren bovendien illiquide.
Na maart 2003 nam – aanvankelijk schoorvoetend – de bereidheid om risico’s te nemen weer toe.

Met name Angelsaksische beleggers en hedgefunds gingen op zoek naar ondergewaardeerde ondernemingen en kwamen vaak bij hard afgestrafte small caps terecht. In sommige gevallen was er ondanks een redelijke operationele ontwikkeling een koersverlies van 50 tot 80 procent geleden. Er waren small caps te koop op 6 à 7 keer de winst met dividendrendementen van 5 tot 8 procent. In het geval van de bouwfondsen was er zelfs sprake van koers-winstverhoudingen van circa 4 en dividenden van 9 procent. De re-rating van small caps sinds 2003 is opmerkelijk geweest. De kwalitatief goede small caps – met behoorlijke winstgevendheid, marktpositie en eigen vermogen – zijn niet zelden in koers verdubbeld.

Ter illustratie wijs ik op de enorme koers-stijgingen van Grontmij (van 14 naar 59), Stork (van 5 naar 43), Univar (van 5 naar 36), Ten Cate (van 22 naar 97), Beter Bed (van 4 naar 31), BAM (van 10 naar 80). Zonder meer indrukwekkend. Bij bedrijven die een turn around realiseerden was die stijging nog sterker. Ballast Nedam steeg van 2,2 naar 40 euro!

Inmiddels hebben we tweeënhalf jaar van herwaardering achter de rug. Tal van beleggers zijn op de rijdende trein gesprongen om een graantje van de small cap-trend mee te pikken. Door direct in deze aandelen te beleggen of via fondsen als het Orange Fund of Delta Deelnemingen. De koers-winstverhoudingen zijn opgelopen tot 12 à 15 uitgaand van de winst van 2005 en 11 à 13 op basis van de verwachte winsten voor 2006. De fondsen met het hoogste dividendrendement zitten nu rond de 4 procent.

discount Aandelen van small caps zijn inmiddels niet meer goedkoper dan die van de AEX-ondernemingen. De risico’s van small caps zijn evenwel aanzienlijk groter. Dat gaat verder dan de al eerder genoemde liquiditeit (verhandelbaarheid) van de aandelen. Small caps zijn immers meer geconcentreerd op Nederland, dat matige groeiperspectieven heeft, terwijl de multinationals profiteren van de sterkere groei in andere delen van de wereld. Denk aan Azië en het voormalige Oostblok, maar ook aan de Verenigde Staten, waar de economische groei tussen de 3 en 4 procent ligt. Voorts zijn de multinationals door omvang en spreiding minder kwetsbaar dan de small caps, en worden zij – via analisten en media – door de buitenwacht scherper gehouden. Een zekere discount ten opzichte van de AEX-fondsen zou dus gerechtvaardigd zijn.

Is er reden om deze markt volledig de rug toe te keren? Dat niet, maar verdere koersgroei zal moeten komen uit verdere verhoging van de winstgevendheid of van waardetoevoegende acquisities. Voor de small caps zelf heeft de re-rating een belangrijk voordeel. Zij hebben – in tegenstelling tot drie jaar geleden – weer de mogelijkheid om tegen redelijke condities nieuw aandelenvermogen aan te trekken.

Peter Paul de Vries is directeur van de Vereniging van Effectenbezitters (VEB)