Column Jan Vis: ‘Prijzig Parmalat?’

Dit adjectief lijkt beter te passen bij de kwaliteit van het management. Dat heeft namelijk kans gezien om 8 miljard euro uit het zicht te verliezen. Verder heeft men bij de banken om een noodkrediet van zo’n 75 miljoen euro gevraagd, naast een reeds bestaande bankschuld van 1 miljard euro.

Ook staat nog een stevig bedrag aan obligatieleningen uit. Het is duidelijk dat het huidige Parmalat voor 90 miljoen euro geen koopje behoeft te zijn. Zelfs indien de te kopen onderneming fysiek gesproken identiek is aan die van enkele jaren terug, leidt een lagere prijs niet zomaar tot een betere koop.

Het feit dat de onderneming fysiek gesproken niet is veranderd, is zelfs aanleiding tot geducht wantrouwen. Ondernemingen ontlenen hun waarde niet aan de fysieke objecten die zij bezitten. Bezit op zich heeft geen economische waarde.

De waarde van een bedrijf komt tot stand doordat de binnen het bedrijf samenwerkende productiefactoren in staat zijn in de toekomst geld te genereren.

Benedenwaarts
Daarvoor is het noodzakelijk de in de toekomst te produceren goederen tegen een bepaalde prijs te verkopen. Daar voor vrijwel iedereen geldt dat huidige goederen belangrijker zijn dan toekomstige goederen (tijd-voorkeur theorie), worden de uit het productieproces te verwachten vrije geldstromen verdisconteerd.

Bij een fusie of overname gaat het natuurlijk om deze contante waarde en niet om de objecten die behulpzaam zijn bij het productieproces. Die kunnen immers gewoon bij de leverancier worden gekocht; daar is geen overname voor nodig. De aandeelhouders zijn zich hier terdege van bewust.

Zodra het vermoeden ontstaat dat het geldgenerend vermogen wordt aangetast, vermindert ook de economische waarde van de beursgenoteerde onderneming. Doordat aandeelhouders waarde willen toevoegen, is het gevolg dat de koersen zich in benedenwaartse richting gaan bewegen totdat de koers waartegen gekocht kan worden lager ligt dan de waarde per aandeel.

Een lagere prijs is hier niet zomaar een aankoopsignaal, omdat ook een fors lagere prijs nog steeds te hoog kan zijn voor de te ontvangen waarde.

Onzinnig
Het verhaal wordt waarschijnlijk echter totaal anders indien Parmalat in delen verkocht zou kunnen worden. De malversaties hebben waarschijnlijk geen invloed gehad op het geldgenerend vermogen van het operationele proces.

Daar zouden anderen veel belangstelling voor kunnen hebben. Het is dan ook onbegrijpelijk dat de Italiaanse overheid met behulp van een weinig fraaie politieke manoeuvre ook hier kans zag de vrije werking van de markt te frustreren.

De gebruikte argumenten, werkgelegenheid en nationalisme, zijn onzinnig. Economisch gezien ontstaat werkgelegenheid indien ondernemers kans zien om waarde te creëren en het is zeker niet zo dat het in stand houden van werkgelegenheid automatisch tot het creëren van waarde leidt.

Voor de werknemers is het overigens ook niet zo belangrijk welke nationaliteit hun werkgever heeft. Geld kunnen verdienen telt zwaarder. Nu lopen de burgers grote kans dat de zogenaamde redding betaald wordt uit de door hen op te brengen belastingen.

Frauderende managers moeten worden gestraft en zakelijk falen zorgt ervoor dat geldgenerende processen in handen komen van meer capabele ondernemers. De tucht van de markt disciplineert; politieke tuchteloosheid leidt tot schijnoplossingen.

Jan Vis is directeur van Talanton Corporate Finance BV en adjunct-professor Business Valuation aan de Rotterdam School of Management. (janvis@talanton.nl)