Veel ondernemers in Nederland voelen de economische tegenwind. Het is de verwachting dat een grote groep ondernemingen de komende maanden tegen de grenzen van de afspraken met financiers zal aanlopen en maatregelen moet nemen. Wat is het verschil in de wijze waarop private equity-partijen en banken tegen de te nemen maatregelen aankijken en hoe moet je daar als onderneming mee omgaan?

In dit artikel wordt ingegaan op de aanleiding en de aard van herstructureringen in het algemeen en van private equity-portfolio’s in het bijzonder. Het herstructureringsproces en de verschillende fases waarin een onderneming zich kan bevinden, worden nader beschreven en er wordt stilgestaan bij een aantal succesfactoren voor herstructurering.

Bereid je voor ‘Ondernemingen moeten zich beter voorbereiden op tegenvallers. Goed beschouwd zou ieder bedrijf in de huidige economische omstandigheden een blauwdruk van een crisisplan op de plank moeten hebben liggen.’

Klaas Wagenaar, partner bij KPMG en oud-topman van Getronics, spreekt uit ervaring: ‘Banken kijken mee of ondernemingen nog wel voldoen aan de voorwaarden waaronder ze de financiering hebben gekregen. Ondernemingen moeten ook aantonen dat ze aan die voorwaarden kunnen voldoen als de crisis harder toeslaat dan verwacht.

Het opstellen van verschillende toekomstscenario’s en gedetailleerde actieplannen is nu essentieel. Dat klinkt logisch, maar vergeet niet dat een dergelijke voorbereiding voor ondernemingen de afgelopen jaren niet nodig was. In de praktijk zien we dan ook dat een groot aantal ondernemingen, ondanks de problemen die ze hebben, nog niet ingrijpen en een wat passieve houding aannemen.’

‘Private equity-partijen vangen wind vanuit meerdere hoeken’, zegt collega Onno Sloterdijk, partner bij KPMG en verantwoordelijk voor de dienstverlening aan private equitypartijen. ‘De cashflow staat onder druk en is onzeker geworden. Een aantal van de bedrijven binnen een private equity-portefeuille krijgt hierdoor moeilijkheden bij het betalen van de geplande rentelast. Daarnaast staat de waardering van de portefeuille onder druk en kan de sector nauwelijks meer een beroep doen op goedkope schuldfinanciering waardoor het aangaan van nieuwe deals wordt bemoeilijkt.’

Wagenaar vult aan: ‘Het management moet vaak onder tijdsdruk beslissingen nemen die de toekomst van de onderneming bepalen zonder alle feiten helder te hebben. Hierbij kan de verhouding tussen het management, de private equityaandeelhouders, banken of andere stakeholders danig onder druk komen te staan. Neemt een onderneming niet tijdig de juiste beslissingen, dan kan veel waarde verloren gaan. Om waardevernietiging te voorkomen, moeten deze bedrijven ingrijpen in hun bedrijfsvoering, de financiering, structuur en/of het businessmodel. Het is dan ook zaak om vooraf een strategie te bepalen met als doel zoveel mogelijk waarde te behouden voor alle stakeholders.’

Aard van herstructurering
Herstructureringen zijn enerzijds gericht op het initiëren van kortetermijnherstelmaatregelen en daarmee het voorkomen van een naderend faillissement, anderzijds op het verbeteren van het waardescheppend vermogen van de onderneming op de lange termijn. Het proces van herstructurering heeft daarom tot doel de bedrijfsvoering van een onderneming in financiële moeilijkheden weer gezond te maken en het vertrouwen van stakeholders in de onderneming te herstellen.

Aandacht en energie focussen daar waar het effect heeft, is een belangrijke succesfactor. Het is dan ook zaak om in de eerste fase snel in kaart te brengen wat de situatie is en helder te krijgen waar de kansen en bedreigingen liggen. In stap 1 wordt bepaald wat de focus is in de daaropvolgende stappen.

In stap 2a/b wordt vervolgens nader ingegaan op de meest urgente problemen die onmiddellijk actie vereisen. Het gaat hier vaak om activiteiten die gericht zijn op het maximaliseren van de inkomende kasstromen en het minimaliseren van de uitgaande kasstromen. Hierbij valt te denken aan de verkoop van incourante activa, het oprekken van de aflossingstermijnen met bestaande financiers en het versneld innen van vorderingen.

Tevens kan gedacht worden aan het afstoten van zogenaamde cash bleeders, onderdelen met een sterk negatieve cashflow. In de fase daarop (fase 3) ligt de focus op het verbeteren van de vooruitzichten op de langere termijn en het daadwerkelijk uitvoeren van de langetermijnoplossingen. Dit alles zal gebaseerd zijn op het herstructureringsplan dat voortvloeit uit de stappen 1 en 2a/b. Denk hierbij wederom aan een breed scala van mogelijke maatregelen: het ontslaan van personeel, het rationaliseren van de producten-/ dienstenportfolio, het verbeteren van werkkapitaal en cashflow en het verbeteren van de informatievoorziening. Een slechte financiële positie zal het vertrouwen van stakeholders niet ten goede komen.

Naast de maatregelen die gericht zijn op het genereren van een positieve cashflow zal in fase 3 de nadruk liggen op versterkingen op het organisatorisch vlak. Let wel, iedere situatie is uniek. Door het flexibele karakter van bovengenoemde aanpak kunnen ondernemingsspecifieke oplossingen worden uitgewerkt en kan tot een voor alle stakeholders bevredigende oplossing worden gekomen.

Door alle fases heen vormt het herstel van het vermogen tot duurzame waardecreatie en daarmee het genereren van een positieve cashflow de rode draad bij de activiteiten. Als het management zelf geen kans meer ziet om de onderneming weer op de rit te krijgen, dan is er een aantal wettelijke mogelijkheden, zoals surseance van betaling of een doorstart na faillissement.

Wagenaar: ‘Hoewel formele structurering onder de Faillissementswet soms onvermijdelijk is, moet het uitgangspunt van het management zijn om de probleemsituatie waarin de onderneming verkeert in een eerder stadium af te wikkelen.’ Het blijkt namelijk dat het waardeverlies van de onderneming bij formele reorganisatievormen ten opzichte van informele herstructureringen aanzienlijk is.

Sloterdijk: ‘Dit is deels te verklaren door de directe kosten van bijvoorbeeld juridische bijstand en bewindvoering, maar ook door de opportunity costs die met surseance en faillissement gepaard gaan. We zien dat de waarde van een onderneming vaak bij een veel lagere waarde “breekt” indien men in een formele herstructurering terechtkomt.’ Openbaarheid van de problemen en (de perceptie van) een verhoogd risico op het niet kunnen nakomen van verplichtingen zorgen ervoor dat leveranciers/crediteuren en klanten zich kritischer ten opzichte van de onderneming opstellen. Dit self-fulfilling prophecy-effect hebben we recent nog gezien bij een aantal financiële instellingen.

Betalings- en leveringsgaranties moeten worden afgegeven, wat juist in tijden van onzekerheid een probleem is. De focus van ieder reorganisatietraject zal dan ook – indien mogelijk – liggen op het zelfstandig oplossen van de problemen waarbij op basis van vrijwilligheid met schuldeisers een akkoord wordt onderhandeld.

Ook voor het personele aspect is het kader waarin een reorganisatie plaatsvindt van groot belang. Bij een surseance van betaling bestaat de mogelijkheid het personeel collectief te ontslaan waarbij het UWV de loonverplichting – tot een bepaalde hoogte – overneemt. Bij een informeel traject gelden de normale regels van arbeidsrecht waarbij de onderneming tijdens dit traject de salarissen dient door te betalen.

Daarnaast is het zo dat tijdens een informeel traject zonder instemming van de schuldeisers contractuele verplichtingen niet eenvoudig kunnen worden opgezegd. Tevens is bij de totstandkoming van een eventueel onderhands akkoord de instemming van schuldeisers nodig. Wagenaar: ‘Met andere woorden: het gebruik van wettelijke instrumenten om de druk van de schuldeiser in te tomen kan op korte termijn lucht geven, op lange termijn kan het juist problemen veroorzaken.’

Sloterdijk vult aan: ‘Wat er ook anders is aan deze crisis ten opzichte van eerdere is dat tijdens de vorige economische neergang een probleem bij een onderneming werd gepercipieerd als een probleem dat samen met de bank moest worden opgelost. Dat lijkt nu in sommige gevallen anders te liggen. Banken hebben, gezien hun eigen problemen, wellicht minder de neiging om het als een gezamenlijk probleem op te pakken en zijn meer bezig om hun balans te managen.’

Tijdig herkennen van signalen Om te kunnen reorganiseren in een informeel kader is het zaak tijdig te signaleren dat de onderneming in zwaar weer dreigt te raken. Wagenaar: ‘Dat is natuurlijk een cliché van de eerste orde, maar in de praktijk zie ik dat ondernemingen te laat ingrijpen. Het tijdig herkennen van de signalen is een vaardigheid die in toenemende mate van belang is. Het is een belangrijk onderwerp van gesprek in veel bestuurskamers.’

In de praktijk zien we in algemene zin vier mogelijke klantsituaties die elk hun eigen dynamiek en bijbehorende oplossingsrichtingen kennen (zie tabel 2):
• Robust de focus van het bedrijf richt zich op het benutten van kansen die de crisis biedt;
• At risk de focus van het bedrijf richt zich op het voorbereiden op economische recessie;
• Stressed de focus van het bedrijf richt zich op het in control blijven over de richting van de organisatie;
• Distressed de focus van het bedrijf richt zich op stabilisatie en overleven.

Een cruciale situatie is de ‘at risk’- fase. In deze fase loopt de onderneming structureel achter op haar concurrenten. Laat de onderneming die situatie te lang doorsudderen, dan zullen de problemen zich verder uiten in een structurele verslechtering van de financiële positie. Op dat moment spreken we van een ‘stressed situation’.

Indien de problemen niet bestreden worden met passende maatregelen dreigt de onderneming in een liquiditeitscrisis te geraken. Sloterdijk: ‘Bij private equity-partijen is het dus zaak voor de investment manager om in deze tijd dicht op de onderneming te zitten, de signalen tijdig te herkennen en voorbereidingen te treffen om bij nieuwe ontwikkelingen in de markt snel de juiste stappen zetten.’ Goed overleg tussen het management, de private equity-partij en de banken is daarbij van wezenlijk belang. ‘We zien in de praktijk dat er soms gebruik wordt gemaakt van een gemeenschappelijk dashboard zodat elke stakeholder met dezelfde informatie werkt.’

Conclusie
Zowel banken als private equitypartijen hebben er baat bij om de waarde van de onderneming vast te houden en de mogelijkheid tot verdere groei van de onderneming in de toekomst te faciliteren. Maar beide opereren wel vanuit een duidelijk ander perspectief. De focus van de bank ligt op het behoud van waarde en het minimaliseren van risico’s dat de onderneming in gebreke blijft bij het nakomen van haar verplichtingen.

De focus van de private equity-partij ligt op het behouden en creëren van waarde. De bank beloont een gunstig risicoprofiel, een private equity-partij beloont groeipotentie in relatie tot het risicoprofiel. De meerwaarde van een gemeenschappelijk herstructureringsproces is dat de verschillende stakeholders al vroeg in het traject de waarschuwingssignalen onderkennen en samen een traject doorlopen met een duidelijk einddoel.

Wagenaar: ‘De mate waarin partijen in staat zijn snel inzicht te krijgen in de situatie, consensus vinden met andere stakeholders over de te nemen maatregelen én in staat zijn om deze daadkrachtig uit te voeren, zal voor een belangrijk deel bepalen of partijen succesvol zullen zijn. Met verslechterende economische omstandigheden in het verschiet krijgen we mogelijk op korte termijn antwoord op de vraag wie daartoe behoren.’

Onno Sloterdijk is partner bij KPMG en verantwoordelijk voor de dienstverlening aan private equity-partijen.Klaas Wagenaar is partner bij KPMG en oud-topman van Getronics.